Nasdaq mengajukan permohonan untuk tokenisasi perdagangan saham: Blockchain masuk ke inti Wall Street?

Penulis | Aki Wu mengatakan Blockchain

Artikel ini tidak merupakan saran investasi apapun, harap pembaca mematuhi hukum dan peraturan yang berlaku di lokasi mereka, dan tidak terlibat dalam aktivitas keuangan ilegal.

Pada 8 September 2025, Nasdaq mengajukan proposal yang signifikan kepada Komisi Sekuritas dan Bursa AS (SEC), meminta untuk mengubah aturan bursa agar memungkinkan perdagangan sekuritas yang ter-tokenisasi di pasar mereka. Ini berarti saham-saham perusahaan seperti Apple dan Amazon yang terdaftar di Nasdaq diharapkan dapat diperdagangkan dan diselesaikan dalam bentuk token blockchain di Nasdaq di masa depan. Jika proposal ini disetujui, ini akan menjadi kasus pertama di mana bursa sekuritas utama di AS mengizinkan perdagangan saham ter-tokenisasi, serta menandai pengenalan teknologi blockchain secara besar-besaran di pasar inti Wall Street. Artikel ini akan menjelaskan dengan sistematis poin-poin penting dari proposal Nasdaq, motivasi di baliknya, serta perubahan besar yang mungkin terjadi di pasar sebagai hasil dari langkah ini, dampaknya terhadap jalur 'saham AS di blockchain' dan sektor terkait, serta prospek jalur perkembangan inovatif ini.

Pokok-pokok proposal: Penjelasan tentang perubahan aturan perdagangan Nasdaq

Dokumen perubahan aturan 19b-4 yang diajukan Nasdaq kepada SEC, inti dari perubahan ini adalah memungkinkan broker anggota dan investor untuk memilih memperdagangkan dan menyelesaikan sekuritas saham yang terdaftar di pasar Nasdaq dan produk perdagangan yang diperdagangkan di bursa (ETP) dalam bentuk token. Secara khusus mencakup beberapa revisi aturan berikut:

1. Memperluas definisi "sekuritas", menambahkan bentuk tokenisasi Equity 1, Section 1

Proposal ini pertama-tama mengubah definisi "sekuritas" oleh bursa, menekankan bahwa "sekuritas ter-tokenisasi tetaplah sekuritas", menolak model perdagangan "pulau" yang terpisah dari pasar utama dan memperluasnya untuk mencakup dua bentuk:

● Bentuk tradisional: merujuk pada representasi pembukuan digital dari kepemilikan dan hak aset, tetapi tidak menggunakan buku besar terdistribusi atau teknologi blockchain. Ini adalah bentuk pembukuan elektronik yang saat ini digunakan oleh pasar saham AS, yang pada dasarnya masih berhubungan dengan pendaftaran elektronik sekuritas kertas.

● Bentuk tokenisasi: mengacu pada representasi digital dari kepemilikan dan hak atas aset, yang dicatat dan dipindahkan menggunakan teknologi blockchain (buku besar terdistribusi). Singkatnya, ini adalah penerbitan hak terkait saham di atas blockchain, yang diwakili dalam bentuk token.

Nasdaq secara tegas menyatakan bahwa hanya ketika suatu sekuritas tokenisasi memiliki karakteristik yang sepenuhnya homogen dengan sekuritas tradisional yang bersangkutan, barulah dianggap sebagai sekuritas yang setara, yang dapat diperdagangkan bersama dalam buku pesanan yang sama. Ini berarti bahwa token tersebut harus memenuhi: dapat dipertukarkan dengan saham tradisional (fungible), berbagi kode CUSIP yang sama (kode identifikasi sekuritas universal), dan memberikan pemegangnya hak dan privilese substansial yang sama dengan saham tradisional — termasuk klaim terhadap keuntungan perusahaan, hak dividen, hak suara, serta hak distribusi aset residual saat likuidasi perusahaan, dan lain-lain. Jika bentuk tokenisasi tidak memberikan hak yang setara dengan saham asli (tanpa hak suara, tanpa kepentingan pemegang saham, dll.), atau tidak memiliki CUSIP yang sama dengan saham asli, maka bursa tidak akan menganggapnya sebagai sekuritas yang setara dengan sekuritas tradisional, tetapi akan diperlakukan sebagai produk yang berbeda, seperti dianggap sebagai derivatif atau American Depositary Receipt (ADR).

Karena standar yang tinggi ini, sebagian besar yang disebut "saham token" di pasar, seperti Robinhood "Token Saham" dan Xstocks, tidak memenuhi persyaratan di atas, dan paling baik merupakan token bayangan yang memetakan harga saham, tidak mewakili ekuitas riil, dan biasanya tidak memberikan hak suara; Dividen sebagian besar tercermin dalam bentuk reinvestasi atau setara kas; Hubungan hukum sebagian besar diarahkan ke SPV dan kendaraan penerbitan daripada perusahaan terdaftar itu sendiri, dan sebagian besar produk sebagian besar ditebus secara tunai, dan "pertukaran saham asli" langsung akan tunduk pada pembatasan penitipan dan kepatuhan.

2. Penyatuan pemrosesan, penyelesaian aliran: mekanisme perdagangan dan penyelesaian

Ekuitas 4, Aturan 4757

Nasdaq berencana untuk sepenuhnya mengintegrasikan sekuritas tokenisasi dengan sekuritas tradisional di tingkat perdagangan. Proposal tersebut menetapkan bahwa selama versi token dari suatu saham memenuhi persyaratan homogenitas yang disebutkan di atas, ia akan berbagi buku pesanan yang sama dengan saham tradisional dan akan diperdagangkan sesuai dengan aturan pemadanan pesanan dan prioritas yang sama. Dengan kata lain, di mata mesin pemadanan bursa, tidak ada perbedaan antara instruksi beli dan jual yang ditokenisasi dan yang tidak ditokenisasi, diperlakukan secara setara. Sebenarnya, Nasdaq menekankan: "Pada tahap perdagangan, keduanya tidak memiliki perbedaan, secara esensial proses eksekusi perdagangan sepenuhnya sama."

Ekuitas 4, Aturan 4756、4758

Perbedaan terletak pada tingkat penyelesaian. Saat ini, perdagangan saham AS biasanya diselesaikan melalui Depository Trust Company (DTC) setelah transaksi tercapai. Dengan diperkenalkannya bentuk tokenisasi, Nasdaq akan memberikan opsi baru kepada pihak-pihak yang terlibat dalam transaksi, yaitu dapat menggunakan bentuk token saat penyelesaian, dengan proses spesifik sebagai berikut:

Pialang dapat memilih untuk menunjukkan bahwa pesanan yang dimasukkan ke bursa ingin diselesaikan dalam bentuk token. Jika pesanan tersebut berhasil dan ditandai sebagai penyelesaian token, Nasdaq akan meneruskan instruksi penyelesaian transaksi tersebut kepada DTC, dan DTC akan melakukan penyelesaian dan pengalihan sekuritas tersebut di latar belakang melalui Blockchain.

DTC akan menyelesaikan proses pendaftaran kepemilikan saham dalam bentuk token di blockchain berdasarkan aturan bisnis dan sistemnya sendiri (platform penyelesaian blockchain yang sedang dikembangkan). Seluruh proses ini transparan dan tidak terasa bagi investor front-end, perdagangan masih dilakukan di Nasdaq, hanya saja penyelesaian dan penyampaian beralih dari pembukuan elektronik tradisional menjadi pendaftaran blockchain, saham akhirnya dimiliki dalam bentuk token di alamat blockchain.

Penting untuk dicatat bahwa tindakan Nasdaq ini bukan untuk memulai pasar baru, melainkan memanfaatkan infrastruktur pasar yang ada, dengan memperkenalkan Blockchain sebagai teknologi pencatatan dasar, tetapi tidak mengubah mekanisme perdagangan di depan, sehingga harga saham tradisional dan saham token bersatu selama fase perdagangan, kedalaman pasar dan likuiditas dibagi, serta transparansi informasi dan pemantauan risiko juga sepenuhnya konsisten. Seperti yang dinyatakan Nasdaq dalam dokumennya, rencana ini bertujuan untuk mencegah situasi di mana versi yang berbeda dari saham token berperang sendiri di beberapa Blockchain, dengan likuiditas yang terputus, memastikan penemuan harga, eksekusi terbaik, dan mekanisme inti sistem pasar negara tidak terganggu. Dengan demikian, mengatasi masalah yang ada pada "saham token", yaitu multi-chain (ETH/SOL, dll) + multi-market (pasar teratur vs bursa kripto/DEX) + pembatasan kepatuhan regional, yang menyebabkan kurangnya likuiditas akibat penyebaran modal pasar dan buku pesanan.

3. Pembatasan jam perdagangan: saat ini tidak tersedia perdagangan 24/7.

Saham yang ter-tokenisasi telah menghadapi masalah likuiditas yang dalam dan biaya dampak yang tinggi selama periode penutupan pasar saham AS sejak diluncurkan. Ketidakcocokan periode perdagangan ini juga menyebabkan masalah kurangnya likuiditas dan penyimpangan harga hingga tingkat tertentu, oleh karena itu banyak investor mempertanyakan apakah saham yang ter-tokenisasi dapat melampaui batasan periode perdagangan yang ada di pasar saham AS dan mewujudkan perdagangan "24/7" sepanjang waktu? Proposal dari Nasdaq memberikan jawaban yang hati-hati, pada tahap ini, sekuritas yang ter-tokenisasi hanya dapat diperdagangkan dalam periode perdagangan yang ada, tidak akan diperpanjang atau dilanggar waktu perdagangannya, saham yang ter-tokenisasi tidak dapat diperdagangkan di luar waktu perdagangan normal dan waktu perpanjangan, tetap mengikuti praktik pasar saham AS, hanya dapat diperdagangkan pada waktu biasa (9:30–16:00) dari Senin hingga Jumat dan waktu sebelum serta setelah perdagangan, tidak mendukung perdagangan akhir pekan atau larut malam.

4. Jalur Implementasi Penyelesaian On-Chain

Di balik perdagangan saham tokenisasi Nasdaq, bergantung pada lembaga penyelesaian inti pasar keuangan tradisional — Perusahaan Penitipan dan Penyelesaian AS (DTC). Perlu dicatat bahwa DTC dalam beberapa tahun terakhir telah menjelajahi penyelesaian DLT, proyek "Project Ion" mereka adalah platform penyelesaian saham berbasis blockchain, yang bertujuan untuk mencapai T+0 atau bahkan penyelesaian secara real-time. Menurut informasi publik, Project Ion telah diluncurkan pada tahun 2022 di lingkungan uji coba paralel, memproses lebih dari 100.000 perintah penyelesaian perdagangan saham setiap hari; DTC bekerja sama dengan penyedia teknologi blockchain perusahaan R3 untuk mengembangkan platform ini, menggunakan perangkat lunak buku besar terdistribusi Corda milik R3, membangun sebuah rantai izin pribadi sebagai infrastruktur dasar, jaringan ini adalah sebuah rantai aliansi yang tidak publik.

Dari sini dapat disimpulkan bahwa perdagangan tokenisasi Nasdaq lebih mungkin beroperasi di atas platform rantai berlisensi DTC, daripada di blockchain publik seperti Ethereum yang banyak dibahas oleh komunitas. Dengan demikian, DTC dapat mempertahankan sistem tradisional sebagai catatan otoritatif, beroperasi secara paralel dengan sistem DLT baru untuk memastikan redundansi keamanan. Oleh karena itu, di bawah skema Nasdaq, penyelesaian di rantai mungkin sebenarnya terjadi di lingkungan "rantai aliansi" yang terkendali, yang dikelola oleh operator infrastruktur keuangan seperti DTC. Ini memastikan privasi transaksi, keandalan jaringan, dan keterkendalian regulasi, serta memenuhi standar tinggi Wall Street untuk sistem penyelesaian transaksi.

Blockchain konsorsium memungkinkan pihak-pihak yang terlibat melalui kontrol akses, privasi data, dan kecepatan transaksi yang lebih terkontrol, memenuhi persyaratan regulasi. Oleh karena itu, dapat diperkirakan bahwa catatan saham tokenisasi Nasdaq tidak akan muncul di browser blockchain publik, tetapi akan disimpan dalam buku besar terdistribusi yang dikelola bersama oleh Nasdaq, DTC, dan lembaga kustodian terkait. Mengenai bagaimana kontrak pintar akan dikerahkan secara spesifik, Nasdaq tidak menunjukkan dalam dokumen publik, tetapi dapat dilihat bahwa Nasdaq tidak bermaksud memperkenalkan lingkungan perdagangan token yang sepenuhnya terbuka, melainkan membiarkan blockchain berfungsi sebagai "teknologi belakang layar" untuk meningkatkan efisiensi, sementara perilaku perdagangan di depan tetap terjadi dalam sistem yang terkontrol. Hanya saja cara pencatatan telah beralih menggunakan catatan blockchain, yaitu catatan di on-chain yang diakui oleh regulator yang akan dimiliki oleh investor, bukan kripto token yang sepenuhnya bebas bergerak di luar sistem tradisional.

Mengapa Nasdaq ingin mengajukan sekuritas tertokenisasi?

Blockchain memiliki potensi besar dalam meningkatkan efisiensi infrastruktur pasar keuangan. Saat ini, penyelesaian transaksi di pasar saham AS masih menggunakan T+1 (beberapa pasar T+2) penyelesaian tertunda, sementara teknologi blockchain dapat mencapai penyelesaian hampir seketika (T+0 bahkan dalam beberapa detik), mengurangi waktu penahanan dana dan sekuritas serta menurunkan risiko kredit. Selain itu, buku besar terdistribusi yang transparan dan tidak dapat diubah dari blockchain dapat memberikan pelacakan audit yang lengkap, mengurangi kesalahan pencocokan dan kesalahan manual. Nasdaq berharap untuk memperkenalkan penyelesaian ter-token untuk mempercepat proses pasca-transaksi, sekaligus mengurangi biaya di tahap kliring dan kustodian. Bisa dikatakan bahwa ini adalah upaya untuk merevolusi mekanisme penyelesaian sekuritas dari dasar teknologinya. Nasdaq menyatakan dalam dokumen: "Saham dan sekuritas lainnya telah bertransformasi dari bentuk kertas menjadi catatan elektronik, dan tokenisasi hanyalah metode lain untuk merepresentasikan aset secara digital." Dengan mengadopsi blockchain, bursa menunjukkan komitmennya untuk mendorong inovasi teknologi keuangan, agar tidak tertinggal dalam gelombang teknologi baru. Diperkirakan bahwa pasar aset tokenisasi akan mengalami pertumbuhan eksplosif, dengan total nilai pasar aset tokenisasi global diperkirakan akan melonjak dari sekitar 2,1 triliun dolar AS pada tahun 2024 menjadi sekitar 41,9 triliun dolar AS pada tahun 2032, dengan tingkat pertumbuhan tahunan majemuk mencapai 45,8%.

Oleh karena itu, investor dan penerbit menunjukkan minat yang kuat terhadap tokenisasi sekuritas, yang mewakili bagian besar dari pasar baru yang sedang berkembang. Banyak regulator dan pelaku pasar di berbagai negara telah aktif mengeksplorasi blockchain sekuritas, dan Amerika Serikat tidak boleh tertinggal. Nasdaq, sebagai penyelenggara pasar, berharap dapat mengikuti tren ini dan memberikan pilihan perdagangan baru kepada klien, sehingga menarik lebih banyak modal untuk berkumpul di pasar AS. Dengan melakukan penataan lebih awal, Nasdaq dapat memperkuat daya saingnya di era aset digital, terutama dalam konteks dorongan aktif dari Gedung Putih untuk inovasi aset kripto dan menciptakan lingkungan regulasi yang ramah terhadap aset digital, harus memastikan bahwa sekuritas tokenisasi berkembang dalam kerangka kepatuhan, serta mencegah fragmentasi pasar. Seperti yang disebutkan sebelumnya, saat ini banyak saham tokenisasi diperdagangkan di platform offshore yang tidak teratur, yang kurang memberikan perlindungan bagi investor, dan berbagai platform beroperasi secara terpisah, menyebabkan pemisahan likuiditas dan ketidakjelasan pasar. Proposal Nasdaq bertujuan untuk memasukkan inovasi ini ke dalam kerangka regulasi mainstream, sehingga menghindari investor terjebak dalam risiko yang tidak teratur karena mengejar konsep baru.

Meskipun dalam jangka pendek bursa tidak akan secara agresif membuka berbagai fungsi yang mencolok, dalam jangka panjang, tokenisasi saham membuka ruang imajinasi untuk inovasi keuangan. Misalnya, saham dapat digunakan sebagai jaminan di DeFi, token ekuitas dapat diprogram untuk terintegrasi dalam kontrak pintar, mewujudkan dividen otomatis, pemungutan suara, bahkan membangun produk derivatif dan indeks baru. Skenario-skenario yang sulit diwujudkan dalam struktur tradisional ini diharapkan secara bertahap menjadi mungkin setelah tokenisasi. Namun, perlu dicatat bahwa tempat perdagangan sekuritas tokenisasi Nasdaq tetap berada di Nasdaq, yang berarti dipertemukan dalam lingkungan terpusat yang patuh, bukan berarti siapa pun dapat berdagang secara anonim di blockchain sesuka hati.

Kesimpulan: Peluang Jangka Panjang dan Prospek Industri

Nasdaq mendorong perdagangan sekuritas tokenisasi, tanpa diragukan lagi merupakan inovasi besar dalam teknologi dasar perdagangan sekuritas. Ini menandakan bahwa pasar keuangan tradisional sedang melangkah ke era blockchain. Dari persetujuan regulasi hingga persiapan teknologi, perubahan ini tidak mungkin terjadi dalam semalam, menurut pernyataan Nasdaq dalam dokumen aplikasi, waktu kesiapan infrastruktur penyelesaian blockchain terkait mungkin akan sampai akhir kuartal ketiga 2026. Nasdaq memperkirakan, dengan asumsi proposal disetujui oleh SEC dan sistem penyelesaian buku besar terdistribusi DTC diluncurkan pada saat itu, investor AS diharapkan dapat melihat perdagangan sekuritas pertama yang diselesaikan dalam bentuk token pada akhir Q3 2026.

Bagi para investor, perlu disadari bahwa ini adalah tema jangka panjang, undang-undang GENIUS membuka era baru kepatuhan stablecoin, sementara sekuritas tokenisasi Nasdaq dapat menjadi tonggak perubahan permainan berikutnya. Dalam beberapa tahun ke depan, kemajuan kebijakan dan tonggak teknologi terkait tema ini akan terus menjadi fokus pasar, menciptakan peluang investasi bertahap, seperti orakel, RWA, dan sektor lainnya. Seperti yang dikatakan oleh manajemen Nasdaq, inovasi harus terjadi di dalam sistem pasar nasional untuk melindungi investor, dan tidak boleh dibiarkan di wilayah lepas pantai yang tidak teratur; dengan sekuritas tokenisasi Nasdaq yang secara bertahap diluncurkan, ini akan membuka ruang imajinasi yang lebih besar bagi partisipasi dana institusional dalam saham on-chain.

Misalnya, lembaga besar dapat memperoleh token saham yang nyata melalui saluran resmi, lalu dengan aman berinvestasi di DeFi untuk mendapatkan keuntungan. Ini adalah dana tingkat tinggi yang saat ini sulit menarik bagi platform token bayangan. Dan bagi pengguna umum, ketika bursa tingkat kedaulatan menyediakan token saham yang sesuai, memiliki versi bayangan yang "tidak memiliki hak pemegang saham" menjadi kurang perlu.

Meskipun prospeknya cerah, kita juga harus menghadapi batasan potensial. Pertama, pada tahap awal, tempat di mana investor biasa dapat langsung mendapatkan manfaat mungkin terbatas. Saat ini, investor ritel di Amerika Serikat sudah cukup mudah melakukan perdagangan saham melalui broker, dan setelah tokenisasi Nasdaq, tidak akan segera mengurangi biaya atau ambang batas perdagangan mereka secara signifikan. Manfaat seperti perdagangan 24/7, bagi investor non-profesional, mereka mungkin tidak ingin saham diperdagangkan dan berfluktuasi 7 hari seminggu tanpa waktu istirahat. Selain itu, kontrak pintar juga tidak terhindar dari celah atau risiko serangan hacker; jika kontrak saham yang ditokenisasi mengalami masalah, siapa yang akan bertanggung jawab juga belum tentu. Selain itu, saat ini beberapa perdagangan saham tokenisasi di luar negeri yang tidak teratur telah menunjukkan fenomena penyimpangan harga yang signifikan, memperlihatkan masalah likuiditas yang rendah dan potensi manipulasi. Dalam skema Nasdaq, fenomena penyimpangan semacam ini diperkirakan akan berkurang, karena token didukung oleh saham nyata, dan pembuat pasar tradisional terlibat dalam penetapan harga.

Perdagangan saham tokenisasi Nasdaq akan menjadi tonggak penting dalam penerapan komersial teknologi Blockchain. Ini berarti bahwa Blockchain tidak lagi terbatas pada dunia cryptocurrency, tetapi benar-benar memasuki inti skenario keuangan mainstream. Dari sudut pandang industri, ini adalah pengesahan otoritatif terhadap Blockchain dan ekosistem Web3, yang akan menginspirasi lebih banyak perusahaan dan pengembang untuk terjun ke bidang ini. Dari perspektif sejarah keuangan, peristiwa ini mungkin akan dianggap sebagai titik awal transformasi digital pasar sekuritas tradisional, mirip dengan beberapa dekade yang lalu ketika bursa beralih dari perdagangan berbasis kertas ke perdagangan elektronik. Bagi komunitas Web3, ini adalah kesempatan untuk mewujudkan ideal: desentralisasi, tokenisasi, dan konsep lainnya hanya dapat melepaskan nilai maksimal ketika terintegrasi dengan ekonomi nyata. Ini mungkin bukan hasil yang paling utopis bagi para idealis desentralisasi murni, tetapi sangat mendorong proses penerapan Blockchain secara besar-besaran.