Dunia kripto terus berubah, dan "stabilitas" stablecoin sering menghadapi banyak tantangan. Di atas 10 April, stablecoin sUSD dalam ekosistem Synthetix mengalami depegging signifikan, dengan harga terendah turun menjadi $0.834. Saat ini dihargai sebesar $0.860, menyimpang sekitar 14% dari peg $1-nya. Fluktuasi ini dengan cepat memicu diskusi dalam komunitas, dengan banyak yang mengungkapkan kekhawatiran bahwa ini bisa menjadi pertanda dimulainya putaran krisis stablecoin baru.

Upgrade Mekanisme Menyebabkan Depegging Jangka Pendek

Setelah acara tersebut, pendiri Synthetix Kain Warwick menjelaskan situasi di platform X dan mengungkapkan bahwa ia telah menjual 90% kepemilikan ETH-nya sambil meningkatkan posisinya di SNX. Warwick menyatakan bahwa depegging sUSD bukanlah tanda krisis sistemik melainkan "efek samping" sementara yang disebabkan oleh peningkatan mekanisme utama di Synthetix.

Ini menandai insiden depegging kedua dalam sejarah sUSD. Yang sebelumnya terjadi pada 17 Mei 2024, tetapi alasan-alasannya berbeda. Menurut analisis perusahaan keamanan blockchain Chaos Labs, pemutusan hubungan tahun lalu kemungkinan disebabkan oleh penyedia likuiditas sBTC/wBTC yang besar tiba-tiba menarik, menebus sUSD melalui mekanisme penebusan sintetis spot Synthetix, dan kemudian membuangnya di kolam likuiditas Curve terkait.

Selama waktu yang lama, peg sUSD bergantung pada mekanisme manajemen utang yang kompleks: pengguna mencetak sUSD dengan meletakkan token asli SNX, sementara sistem menjaga peg 1:1 nya terhadap dolar melalui rasio kolateral tinggi dan penyesuaian utang. Dengan pergeseran strategis Synthetix, mekanisme lama ini secara bertahap dihapus, digantikan oleh sistem yang lebih efisien, terdesentralisasi di bawah proposal SIP 420 'kolam likuiditas 420.' Transisi antara mekanisme lama dan baru ini tidak terelakkan menimbulkan rasa sakit transisional, dan depegging jangka pendek sUSD adalah manifestasi dari proses ini.

Proposal SIP-420 memperkenalkan kolam likuiditas 420, yang memungkinkan pemegang SNX untuk mendepositokan token ke dalam kolam bersama yang dikelola oleh protokol, membawa beberapa perubahan kunci. Pertama, para staker tidak lagi harus menanggung risiko utang tinggi dan likuidasi secara individual. Di bawah mekanisme lama, pengguna harus mempertahankan rasio kolateral 500% saat staking SNX untuk mencetak sUSD, artinya untuk setiap $5 senilai SNX yang dipertaruhkan, hanya $1 senilai sUSD yang dapat dicetak. Dalam sistem baru, kolam likuiditas 420 mengurangi rasio kolateral menjadi 200%, artinya untuk setiap $2 senilai SNX yang dipertaruhkan, $1 senilai sUSD dapat dicetak, meningkatkan kapasitas pencetakan sebesar 2,5 kali lipat. Perubahan ini telah menarik partisipasi signifikan dari pemegang SNX, dengan lebih dari 80 juta SNX yang didaftarkan ke dalam kolam selama periode whitelist.

Namun, kemampuan pencetakan yang meningkat ini secara langsung menyebabkan lonjakan pasokan sUSD. Dengan asumsi 80 juta SNX yang disetor memiliki nilai sekitar $160 juta (mengestimasi setiap SNX seharga $2), secara teoritis memungkinkan pencetakan sUSD senilai $80 juta. Sebelum ini, jumlah SNX yang sama hanya akan mencetak sekitar $32 juta sUSD. Lonjakan tiba-tiba dalam pasokan, tanpa permintaan pasar yang sesuai, tidak terelakkan menekan harga sUSD ke bawah. Lebih khusus lagi, banyak pemegang saham menggunakan sUSD yang dicetak untuk pertanian hasil, misalnya, dengan berpartisipasi dalam strategi eksternal seperti Ethena Labs, Aave, atau MorphoLabs. Operasi-operasi ini sering melibatkan penjualan sUSD di pasar sekunder untuk aset lain, yang lebih memperkuat tekanan jual.

Pada saat yang sama, mekanisme penahanan untuk sUSD menjadi tidak efisien karena implementasi SIP-420. Dalam mekanisme lama, ketika harga sUSD turun di bawah $1, ada peluang arbitrase langsung: pengguna dapat membeli sUSD dengan harga rendah, kemudian menggunakannya untuk melunasi utang atau menebus aset sintetis lainnya (seperti sBTC), membuat keuntungan dan mendorong harga kembali naik ke $1. Perilaku arbitrase ini adalah kekuatan kunci dalam mempertahankan penahanan. Namun, SIP-420 mengubah dinamika ini. Dalam mekanisme baru, utang individu secara bertahap dialihkan ke manajemen protokol dan akan dihapus selama 12 bulan, artinya staker tidak perlu lagi sering menyesuaikan posisi utang mereka untuk menghindari likuidasi. Meskipun ini menghilangkan risiko likuidasi, itu juga melemahkan insentif dan kemampuan untuk arbitrase langsung. Dengan manajemen utang semakin ditangani oleh SNX Exchange, tidak ada cukup kekuatan pasar untuk dengan cepat mengoreksi deviasi harga sUSD menggunakan metode tradisional.

Oleh karena itu, alasan inti untuk sUSD depegging dapat dirangkum sebagai dua poin: pertama, peningkatan signifikan dalam pasokan karena rasio jaminan yang berkurang; kedua, kegagalan mekanisme pemeliharaan peg lama selama periode transisi, mencegah pasar menyerap sUSD yang berlebihan secara efektif. Namun, sifat dijamin sUSD memastikan bahwa tidak tidak didukung. Rasio jaminan 200% berarti untuk setiap $1 sUSD, masih ada $2 SNX yang mendukungnya, yang secara fundamental berbeda dari stablecoin algoritmik seperti UST Terra, yang mengandalkan penyesuaian pasokan dan permintaan tanpa dukungan aset. Bahkan jika harga sementara deviasi dari $1, sifat sUSD yang dijaminkan melebihi mencegahnya menghadapi risiko keruntuhan sistem.

Bagi pemegang SNX dan pengguna sUSD, tim telah mengembangkan rencana darurat untuk periode transisi. Synthetix secara resmi memberikan langkah-langkah tambahan melalui Discord, termasuk memperkuat insentif likuiditas kolam Curve dalam jangka pendek, memperpanjang periode dukungan deposit Infinex, dan membangun sistem dukungan harga jangka panjang untuk sUSD.

“Koin Stabil Kuno” Depegs dan Mendapat Perhatian, Apa yang Telah Dilakukan oleh Synthetix dalam Beberapa Tahun Terakhir?

Untuk lebih memahami situasi saat ini dari sUSD, mari kita pertama-tama meninjau sejarah perkembangan stablecoin. Asal mula stablecoin dapat ditelusuri kembali hingga tahun 2014, saat stablecoin pertama kali lahir: USDT dari Tether, bitUSD dari BitShares, dan Nubits. Meskipun bitUSD dan Nubits gagal bertahan dari ujian waktu dan perlahan-lahan menghilang dari sejarah, USDT bertahan hingga saat ini berkat keunggulannya sebagai pelopor dan adaptabilitas pasar yang kuat, menjadi stablecoin yang paling banyak diperdagangkan di dunia. Namun, kesuksesan USDT tidak datang tanpa kesulitan. Harganya terdepresiasi secara signifikan pada tahun 2017. Namun hingga saat ini, USDT masih kokoh memegang posisi teratas di pasar stablecoin.

2018 adalah tonggak kunci lain dalam pengembangan stablecoin. Tahun ini menyaksikan munculnya DeFi, yang melahirkan banyak stablecoin ikonik, termasuk DAI dari MakerDAO, sUSD dari Synthetix, dan UST dari Terra. Sementara itu, sektor CeFi juga melihat gelombang kedua dari booming stablecoin, dengan USDC dari Circle, TrueUSD (TUSD), GUSD dari Gemini, dan PAX dari Paxos semua membuat debut mereka. Proyek-proyek ini masing-masing memiliki fitur unik mereka sendiri: DAI mencapai penjataan terdesentralisasi melalui over-collateralizing ETH, sUSD mendukung ekosistem aset sintetis melalui kolateralisasi tinggi SNX, sementara USDC didukung oleh cadangan fiat yang dapat ditukarkan. Selama periode ini, berbagai jenis stablecoin secara bertahap berubah menjadi dua jalur utama: berkolateral dan algoritmik. Stablecoin berkolateral mengandalkan aset dunia nyata sebagai penjamin nilai, menawarkan stabilitas yang relatif tinggi namun rentan terhadap fluktuasi harga dari kolateral. Stablecoin algoritmik, di sisi lain, menyesuaikan pasokan dan permintaan melalui kontrak pintar untuk menjaga penjataan, secara teoritis menawarkan efisiensi modal yang lebih tinggi namun menjadi tidak stabil selama fluktuasi pasar.

Pada tahun 2021, proyek DeFi umumnya mengakui nilai strategis memiliki stablecoin, dan banyak protokol mulai mengembangkan ekosistem stablecoin mereka dengan serius. Namun, Synthetix memilih untuk secara bertahap mengesampingkan sUSD, yang, jika dilihat kembali, tanpa ragu merupakan langkah yang sangat keliru. Usulan SIP-420 yang disetujui pada awal 2025 membawa peluang baru bagi sUSD. Mekanisme baru memperkenalkan model kolam likuiditas kolektif, mengurangi rasio jaminan hingga 200%, dan berencana untuk menghapus $62 juta utang historis selama 12 bulan, secara signifikan meningkatkan efisiensi modal dan keamanan sistem. Mekanisme penghancuran utang lama gagal, sementara modul stabil baru belum sepenuhnya terpasang, menyebabkan pelepasan nilai karena periode transisi.

Melihat saat ini, persaingan di ruang stablecoin tetap ketat. Meskipun sUSD masih merupakan stablecoin "tertua" ketiga di ruang crypto, posisinya telah berkurang secara signifikan. Namun, keberadaannya yang panjang (yaitu, efek Lindy) memberinya ketahanan yang unik, dan penyesuaian mekanisme saat ini mungkin hanya merupakan peningkatan lain pada jalur evolusinya.

Dalam jangka pendek, harga sUSD mungkin terus fluktuasi dalam kisaran diskon 5-10%, tetapi dengan cadangan yang cukup di kas, kemungkinan terjadinya kejatuhan total relatif rendah. Pada jangka panjang, seiring mekanisme baru mulai berlaku, diperkirakan sUSD akan mendapatkan kembali posisinya dalam ekosistem Synthetix. Sejarah stablecoin mengajarkan kita bahwa yang bertahan adalah mereka yang terus menyesuaikan diri melalui badai.

Penafian:

1. Artikel ini diambil dari [ BlockBeats], dan hak cipta dimiliki oleh penulis asli [Ashley]. Jika Anda memiliki keberatan terhadap pembaruan, silakan hubungi Belajar Gatetim, yang akan menanganinya sesegera mungkin sesuai dengan prosedur yang relevan.

2. Penafian: Pandangan dan opini yang terdapat dalam artikel ini hanya mewakili pandangan pribadi penulis dan tidak merupakan saran investasi apa pun.

3. Versi bahasa lain dari artikel diterjemahkan oleh tim Gate Learn. Artikel terjemahan tidak boleh disalin, didistribusikan, atau diplagiat tanpa menyebutkanGate.io.