Point de vue : L’ETH était autrefois une monnaie, mais elle a maintenant été remplacée par les stablecoins.

Rédigé par : Dankrad Feist, ancien chercheur à la Fondation Ethereum, chercheur actuel chez Tempo

Traduction : Jinse Finance

Je ne suis pas trader. Cet article représente uniquement le résumé de mes opinions personnelles et ne constitue pas un conseil en investissement.

Actuellement, l’évaluation des tokens L1 connaît des phénomènes intéressants : bien que l’activité on-chain continue de croître, de nombreux tokens peinent à maintenir leur niveau de prix antérieur. Ce décalage suggère qu’il y a peut-être eu un changement dans la proposition de valeur fondamentale de ces tokens. Voici mon point de vue sur la situation actuelle.

ETH était autrefois une monnaie

La question de savoir si l’ETH est une monnaie ou non a toujours fait l’objet de nombreux débats, mais si l’on regarde les faits, la réalité est que l’ETH a effectivement déjà été une monnaie.

En 2017, le premier véritable product-market fit (PMF) de la blockchain Ethereum a été l’ICO. Ce fut une année folle, pleine d’optimisme, mais surtout, les levées de fonds lors des ICO se faisaient en ETH. À l’époque, l’ETH semblait ne faire que monter, aussi bien les particuliers que les institutions conservaient la majeure partie de leurs investissements en ETH, utilisant même ce dernier comme principale référence pour la valeur de leurs réserves.

Les années 2020/2021 ont apporté une nouvelle vague d’adoption centrée sur la DeFi et les NFT. ETH est redevenu central — souvenez-vous lorsque Christie’s et Sotheby’s ont commencé à afficher leurs prix en ETH ?

Avec le recul, cela a représenté le sommet de l’adoption d’ETH comme monnaie. À certains égards, il avait réalisé les « trois fonctions de la monnaie » :

• Unité de compte (notamment pour les NFT)
• Réserve de valeur
• Moyen d’échange

Selon l’équation de la vélocité de la monnaie (MV = PQ, où M est la masse monétaire, V la vélocité, P le niveau des prix et Q la quantité totale de biens/services), on peut en déduire que, lorsque l’ETH est utilisé comme monnaie, sa capitalisation (proportionnelle à M) devrait être proportionnelle au PIB on-chain (PQ), en supposant que la vélocité V reste relativement constante. En d’autres termes, à mesure que l’activité économique sur Ethereum croît, la valorisation d’ETH devrait également augmenter si celui-ci reste le principal moyen d’échange.

ETH remplacé par les stablecoins

Depuis 2021, le temps n’a pas été clément avec l’ETH : les NFT ont perdu énormément de valeur et sa position de moyen d’échange a été largement supplantée par les stablecoins.

Comparé à la période 2017-2021, Ethereum est aujourd’hui rarement utilisé comme moyen d’échange ou unité de compte. Cela explique sans doute pourquoi, malgré une adoption croissante, la valorisation d’ETH semble stagner.

La voie à suivre

L’ETH pourrait sortir de cette impasse de plusieurs façons :

1. Se transformer en « réserve de valeur mème » à la manière de l’or (et aujourd’hui du Bitcoin). Cependant, cela le découplerait du succès intrinsèque de la chaîne Ethereum et il n’est pas certain qu’il soit perçu comme supérieur au Bitcoin ; la valeur d’une réserve de valeur mème repose avant tout sur la marque, et non sur la technologie.

2. Stimuler une vague massive d’activité qui rétablirait ETH dans sa fonction monétaire sur des domaines où il a perdu du terrain.

3. Se concentrer sur la génération de revenus et la destruction de frais, avec pour objectif d’atteindre au moins plusieurs milliards de dollars de revenus. Cela nécessiterait de transformer la Fondation Ethereum (EF) en une organisation R&D et business development (BD) efficace, et de trouver des moyens de financer durablement ces efforts.

De nombreux L1 feront face au même problème. Même si leurs tokens n’ont pas d’antécédent comme monnaie, leur valorisation provient en grande partie de leur statut de substituts potentiels à Ethereum, avec l’hypothèse implicite qu’ils serviront également de moyen d’échange. Solana a connu un bref succès lors de la vague des meme coins début 2025, mais ce succès a été encore plus éphémère que les moteurs de croissance passés d’Ethereum.

Conclusion

Le défi pour les tokens L1 est le suivant : leurs valorisations historiquement élevées reposaient largement sur leur usage comme monnaie (et en particulier comme moyen d’échange). L’équation de la vélocité de la monnaie montre que, lorsque le token remplit cette fonction, sa valorisation suit l’activité économique on-chain. Or, le passage aux stablecoins a rompu ce lien pour la plupart des tokens L1.

Cela pose un problème d’évaluation : si les tokens ne servent plus de monnaie, qu’est-ce qui soutient leur valeur ? Il ne reste que trois options : soit regagner la fonction monétaire, soit s’orienter vers le récit de réserve de valeur (en concurrence avec Bitcoin), soit générer des revenus significatifs via les frais et leur destruction, transformant ainsi fondamentalement la proposition de valeur. Cette dernière option nécessite un type d’organisation différent : une organisation axée sur le développement commercial et la génération de revenus durables, et pas seulement sur le développement du protocole.