Analyse Institutionnelle Quantitative de JZL Capital : Hudson River Trading – L'Évolution d'un Géant Quantitatif à Travers des Marchés Turbulents

Introduction et aperçu de l'entreprise

Hudson River Trading ( "HRT" ) a été fondée en 2002 par trois développeurs d'algorithmes de Tower Research : Jason Carroll ( Informatique, Harvard ), Alex Morcos ( Informatique, MIT ), et Suhas Daftuar ( Mathématiques, Harvard ).

Selon son site officiel, HRT se définit comme une entreprise de technologie des données composée d'ingénieurs et de chercheurs dédiés à résoudre des problèmes complexes tout en négociant des millions d'actions quotidiennement sur les marchés financiers mondiaux. La société fournit un soutien à la liquidité dans plus de 100 marchés dans le monde, s'engageant dans le trading d'actions, de contrats à terme, d'options, de devises, de produits à revenu fixe et de cryptomonnaies.

Mesures clés de l'entreprise :

• Employés : 864 (dans le monde)
• Revenus estimés en 2022 : $274 millions
• Revenu par employé : 317 800 $

Structure de propriété et évolution du leadership

La structure de propriété de HRT a subi des changements significatifs depuis sa création. Actuellement, Jason Carroll reste le seul fondateur encore actif dans l'entreprise, détenant une participation de contrôle avec une position d'actionnariat largement dominante.

Les co-fondateurs Alex Morcos et Suhas Daftuar sont partis en 2011 et 2012 respectivement. Après leur départ de HRT, ils ont cofondé Chaincode Labs en 2014, une organisation de recherche et développement sur les cryptomonnaies axée sur Bitcoin et les systèmes de paiement distribués de pair à pair.

Après le départ de deux co-fondateurs, HRT a maintenu une structure de leadership central à trois personnes :

• Jason Carroll : Stratégies de trading
• Oaz Nir : Algorithmes
• Prashant Lal : Développement du marché

Structure et opérations de l'entreprise

HRT opère à travers deux entités de courtage-dealers enregistrées auprès de la SEC :

HRT Financial LP ("HRTF")

• Fonction principale de l'entreprise : Fournir de la liquidité sur le marché et négocier des instruments financiers via des systèmes de trading électroniques propriétaires
• Modèle d'exploitation : Entreprise lourde en actifs utilisant son propre bilan pour fournir de la liquidité
• Composition du bilan : Principalement composé d'actifs financiers évalués à la juste valeur, reflétant ses opérations de Market Making.

HRT Execution Service LLC ( "HRTX" )

• Fonction principale: Exploiter des plateformes de trading qui acheminent les ordres d'actions américaines en tant qu'agent pour des courtiers-négociants enregistrés aux États-Unis.
• Champ d'Application: HRTX achemine exclusivement les ordres vers HRT Financial LP pour exécution
• Contexte Historique : Anciennement connu sous le nom de Sun Trading, acquis par HRT en 2018
• Importance stratégique : L'acquisition a combiné l'expertise de HRT en matière de trading sur les échanges avec les capacités de trading de gré à gré de Sun Trading.
• Profil financier : Les actifs totaux dépassent $10 millions, nettement inférieurs à HRTF, avec des liquidités et équivalents de liquidités représentant 77,84 % des actifs.

Activités d'investissement en capital-risque

HRT Ventures tire parti de l'expertise de la société en matière de produits financiers et de son influence sur les marchés de la cryptomonnaie pour fournir des services à valeur ajoutée aux projets en phase de croissance faisant face à des défis financiers et techniques.

Les domaines d'investissement incluent :

• Projets d'infrastructure
• Plateformes de gestion d'actifs
• Échanges et plateformes de prêt ( étroitement alignés avec la création de marché / la fourniture de liquidités )

Depuis 2022, HRT Ventures s'est stratégiquement étendu aux projets blockchain axés sur la DeFi et le trading, établissant des bases pour participer à la création de marché décentralisée et aux opérations de prêt.

Modèle opérationnel et partenariats académiques

Structure Organisationnelle : Contrairement à Tower Research et Jump Trading, HRT n'implémente pas un modèle de (Gestionnaire de Portefeuille). Au lieu de cela, l'entreprise emploie une structure organisationnelle collaborative et plate qui minimise l'asymétrie d'information entre les départements.

Stratégie de Recrutement Académique : HRT cible des établissements d'enseignement de premier plan avec de solides programmes dans des disciplines pertinentes. Selon une analyse de Grainstone Lee, HRT recrute massivement dans huit universités américaines et deux universités britanniques identifiées comme des sources de talents de premier plan pour les entreprises de trading quantitatif. Notamment, l'Université Drexel figure sur cette liste principalement en raison de son lien avec SIG, où 90 % des anciens étudiants techniques travaillent.

Organisation interne et infrastructure technique

Structure du département : Les opérations de front-office de HRT se composent de quatre départements principaux :

• Développement de la stratégie
• Systèmes & Réseautique
• Opérations de trading
• Génie Logiciel

Répartition du Personnel :

• 38 % - Commerçants/Personnel d'investissement
• 37 % - Équipes de développement technique
• 25 % - Départements de support technique

Cette distribution est conforme aux normes de l'industrie pour les principales institutions quantitatives. À titre de comparaison, chez Jane Street Europe en 2021, les traders et les développeurs représentaient collectivement environ 74 % du personnel.

Fondation Technologique : L'architecture technique de HRT repose principalement sur deux langages de programmation :

• C++ : Utilisé pour des opérations sensibles à la latence sur des chemins de trading critiques
• Python : Utilisé pour surveiller le trading en direct, construire une infrastructure de calcul distribué, traiter de grands ensembles de données et développer des outils internes.

Défis de la notation de crédit

Le 31 août 2022, Moody's a abaissé les notes de HRT :

• Note de Famille d'Entreprise (CFR) : Rabaissée de Ba1 à Ba2
• Prêt hypothécaire renouvelable exceptionnel de $225 millions : Rétrogradé de Ba2 à Ba3
• Perspectives : Changé de stable à négatif

Pour contexte, Jump Financial LLC a maintenu une note de famille d'entreprise Ba1 et une note de dette en circulation Ba2 pendant la même période.

Facteurs Clés Derrière la Rétrogradation :

1. Préoccupations concernant le profil financier :

   • Liquidité & Financement
   • Rentabilité
   • Appétit pour le risque & Effet de levier

2. Défis de l'environnement opérationnel :

   • Indicateurs de niveau macro
   • Maturité du marché des capitaux
   • Dynamiques Concurrentielles

3. Problèmes de profil d'entreprise :

   • Diversification des affaires
   • Complexité opérationnelle
   • Comportement d'entreprise

Moody's a attribué la dégradation à l'évolution de la stratégie de trading d'HRT et à son expansion dans des régions et des classes d'actifs en dehors de son expertise principale, augmentant ainsi sa vulnérabilité aux pertes de trading et aux événements imprévus.

Contexte du marché et position financière

La dégradation de la note s'est produite dans un contexte de turbulences importantes sur le marché :

• Les principaux indices boursiers américains avaient diminué en moyenne de 16 % depuis le début de l'année
• Le Bitcoin avait chuté de plus de 50 % depuis le début de 2022

Cet environnement de marché s'est révélé particulièrement difficile pour HRT, sachant que plus de 75 % de son bilan ($1,9 milliard) consistait en des actifs financiers évalués à la juste valeur.

Structure de la dette : La dette exceptionnelle de HRT se compose d'un prêt hypothécaire revolving de $225 millions utilisé pour augmenter le capital de trading. Ce niveau de dette est :

• Plus petit que la dette comparable de Jump Trading
• Substantiellement en dessous de la dette en cours de 3,05 milliards de dollars de Jane Street

Selon les données financières, ce prêt a été structuré par des banques d'investissement en un produit d'Obligation de Prêt Securisé (CLO) vendu à des investisseurs institutionnels, y compris :

• Madison Park Funding Ltd ( géré par Credit Suisse Asset Management )
• Bain Capital Credit CLO Limited
• Carlyle Global Market Strategies
• Credit Suisse

Exigences d'amélioration de la notation

Pour qu'HRT obtienne une mise à niveau de sa notation, Moody's a identifié ces exigences clés :

1. Gestion des risques améliorée :

   • Contrôler l'appétit pour le risque
   • Faire preuve d'une conscience des risques sophistiquée
   • Mettre en œuvre des cadres de gestion des risques robustes

2. Diversification des sources de revenus :

   • Améliorer les indicateurs de rentabilité
   • Améliorer la qualité et la diversité des flux de trésorerie
   • Développer des activités accessoires à fort volume et à faible risque

3. Renforcement du Capital et de la Liquidité :

   • Augmenter le capital conservé
   • Renforcer les positions de liquidité
   • Réduire l'exposition aux relations de courtage principales en dehors du trading d'actions américaines

Implications techniques pour les marchés de la cryptomonnaie

La position d'HRT en tant que fournisseur de liquidités significatif sur les marchés traditionnels et des cryptomonnaies signifie que sa santé financière et ses décisions stratégiques ont des implications pour la structure du marché et les conditions de trading. Les défis de notation de l'entreprise reflètent les complexités plus larges auxquelles sont confrontés les acteurs institutionnels opérant sur les marchés de la finance traditionnelle et des actifs numériques.

Pour les participants du marché des cryptomonnaies, comprendre les modèles opérationnels et les défis des principaux fournisseurs de liquidités comme HRT offre un contexte précieux sur la dynamique du marché, en particulier pendant les périodes de volatilité où la participation institutionnelle devient particulièrement significative.