Les market makers secrets : Chronique des chiffrement market makers

Rédigé par : 1912212.eth, Foresight News

Le chanteur de rock Cui Jian a chanté dans "Le vagabond" : « Je veux que les gens me voient tous, mais sans savoir qui je suis ». Dans le marché des cryptomonnaies en constante évolution, de tels "rôles" ne manquent pas, attirant le regard curieux de nombreuses personnes.

En 2017, un jeune homme a quitté Wall Street, utilisant ses économies pour construire des mines, lire des livres blancs et passer des nuits blanches à ajuster des algorithmes. Il a recruté deux collègues d'Optiver, une société de courtage et de trading à haute fréquence mondialement reconnue : l'un est expert en architecture de trading, l'autre en contrôle des risques. Le marché baissier de 2018 a été une épreuve cruelle, éliminant un grand nombre d'échanges, de projets et de médias. Pendant les moments les plus difficiles, sans financement externe, il a dû compter uniquement sur sa foi personnelle et ses modèles algorithmiques pour tenir le coup. Jusqu'à ce que les marchés financiers mondiaux connaissent une forte volatilité en raison de la pandémie, leurs algorithmes d'arbitrage leur ont permis de gagner 120 000 dollars en une nuit. Quelques mois plus tard, il a commencé à réaliser des arbitrages sans couture entre plusieurs plateformes de trading.

Un an plus tard, les fonds gérés par son équipe discrète derrière lui ont atteint plusieurs centaines de millions de dollars, avec d'innombrables transactions réalisées sous l'algorithme qu'il a conçu pour des échanges importants. Il est devenu ce type de personnage « que vous ne voyez pas et dont vous ne savez pas qui c'est », mais qui peut toujours se sentir présent à travers les prix d'achat et de vente.

C'est Evgeny Gaevoy, le fondateur de Wintermute, qui est désormais l'un des plus grands market makers cryptographiques alimentés par des algorithmes au monde. Il vit à Londres et aime voyager aux États-Unis. Il aime à la fois partager des images humoristiques et s'exprimer franchement, allant même jusqu'à répliquer face aux accusations de manipulation de marché : « Si tu me considères comme un ennemi imaginaire, ne sois pas surpris si je te réponds vivement. »

Alors, quel est réellement le rôle des teneurs de marché en crypto-monnaies ?

En général, si une équipe de projet émet un jeton, elle peut le publier sur un DEX, les étapes typiques étant de créer une paire de trading sur le DEX, comme X/ETH ou X/USDT, puis d'injecter deux types d'actifs pour former un pool de liquidités initial, par exemple 1 million de jetons X et 100 ETH. Cependant, lorsque l'équipe de projet souhaite être cotée sur des échanges comme Coinbase ou Binance, il ne suffit pas de publier le jeton et d'attendre que quelqu'un vienne trader, car elle se heurte souvent à un manque de volume d'ordres d'achat et de vente. Ces échanges doivent garantir la liquidité des transactions. Cela signifie qu'il doit toujours y avoir des personnes prêtes à acheter et à vendre. Généralement, ce rôle est assumé par des teneurs de marché.

Comparés aux échanges et aux VC crypto souvent discutés en public, les market makers cachent leur propre manteau de mystère. Ils occupent une position importante dans l'industrie de la crypto, mais sont parfois aussi les instigateurs derrière la chute des prix des tokens, ce qui les rend très controversés.

L'ancien schéma s'effondre

Le marché des cryptomonnaies a vu l'arrivée d'un certain nombre de teneurs de marché professionnels depuis le dernier cycle.

À cette époque, le marché était dominé par des institutions bien établies telles qu'Alameda Research, Jump Crypto et Wintermute. Ces acteurs ont dominé l'approvisionnement en liquidité des CEX grâce à des transactions algorithmiques à haute fréquence et à d'énormes fonds. Alameda, en tant que société sœur de FTX, avait fourni une profondeur pour des actifs majeurs comme le Bitcoin et l'Ethereum au pic du marché haussier de 2021, avec une part de volume d'échanges dépassant un moment plus de 20 % du volume total du marché.

Alameda Research, en tant que teneur de marché de premier plan dans le domaine des cryptomonnaies, a connu son effondrement suite à la crise de liquidité de sa société sœur FTX. En novembre 2022, CoinDesk a révélé le bilan d'Alameda, ce qui a conduit CZ à annoncer la vente de tous ses FTT, entraînant l'épuisement de la liquidité de FTX et une ruée bancaire de la part des utilisateurs. Les enquêtes ont montré qu'FTX avait détourné jusqu'à 10 milliards de dollars de fonds clients pour prêter à Alameda, afin de réaliser des transactions à haut risque et de couvrir des pertes, formant ainsi un cycle mortel. FTX, Alameda et plus de 130 entités affiliées ont demandé le dépôt de bilan, et SBF a démissionné de son poste de CEO.

En revenant sur son histoire, Alameda a été fondée par SBF en 2017, initialement axée sur l'arbitrage en cryptomonnaies et le trading quantitatif, et a rapidement émergé grâce à son avantage algorithmique. Après le lancement de FTX en 2019, Alameda est devenue son principal fournisseur de liquidité, aidant FTX à atteindre une valorisation de 32 milliards de dollars. Alameda gère des centaines de milliards d'actifs, réalisant d'importants profits grâce au trading à effet de levier et au market making lors des marchés haussiers, SBF devenant ainsi un milliardaire de la cryptomonnaie, promouvant la philanthropie et plaidant pour la réglementation dans l'industrie.

Caroline Ellison

L'effondrement final provient d'une perte de contrôle de la gouvernance interne, la partenaire d'Alameda, Ellison, a admis lors d'une réunion du personnel avoir détourné des fonds clients, choquant l'industrie. Sa romance avec SBF ajoute encore au drame : en 2023, elle a été témoin clé pour l'accusation, affirmant que SBF avait orchestré une escroquerie de 8 milliards de dollars, tandis qu'elle-même a plaidé coupable de sept accusations de fraude et a été condamnée à deux ans de prison en 2024. Au tribunal, elle a pleuré en s'excusant : "Je ressens chaque jour de la douleur pour les personnes que j'ai blessées."

Alameda a été exposée à des fluctuations du marché avec un effet de levier élevé, et les fonds des clients de FTX ont été prêtés illégalement pour combler le trou. En 2023, SBF a été condamné à 25 ans de prison, la liquidation des actifs d'Alameda marque son effondrement total.

Le retrait ou le rétrécissement des anciens teneurs de marché est la cause directe de la formation d'un vide.

Selon les données de Kaiko, une semaine après l'effondrement de FTX, la liquidité mondiale des cryptomonnaies a été divisée par deux, la profondeur de 2 % de Bitcoin passant de plusieurs centaines de millions de dollars à moins de 100 millions de dollars.

Au début du marché des cryptomonnaies, Jump Crypto et Wintermute étaient également deux des forces les plus en vue sur le terrain de la liquidité.

Jump a été fondé par le géant du trading haute fréquence traditionnel Jump Trading. Grâce à une solide expertise algorithmique et à une puissance capitaux, il a fait son entrée massive sur le marché des cryptomonnaies en 2021, étant présent partout, de l'écosystème Solana au système de stablecoins Terra. Cependant, avec l'effondrement de Terra, Jump Crypto a réduit ses activités en 2023 à cause d'une enquête de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis, se retirant d'une partie du marché américain et licenciant plus de 10 % de son personnel.

Wintermute a rapidement émergé en tant que fournisseur de liquidité le plus influent dans les domaines de CeFi et DeFi grâce à des opérations de market-making et OTC flexibles. L'incident de piratage de 2022 a entraîné une perte de près de 160 millions de dollars, révélant également les risques derrière une expansion rapide ; par la suite, Wintermute s'est progressivement tourné vers une opération plus raffinée, cessant l'expansion à l'aveugle.

Les trajectoires des deux parties condensent presque l'ensemble du processus de croissance sauvage à la contraction prudente des teneurs de marché au cours des cinq dernières années : du trading haute fréquence au soutien écologique, de l'aventure agressive à la survie prudente, les teneurs de marché qui soutenaient la prospérité du marché ont maintenant appris à rechercher un équilibre entre le risque et la liquidité.

Cependant, à un moment où les lignes de front se resserrent et où la prudence s'impose, que ce soit au niveau macro ou micro, divers facteurs incitent de nouveaux acteurs à entrer sur le marché. La baisse des taux d'intérêt de la Réserve fédérale entre 2023 et 2024 stimule le retour des fonds, et après la réduction de moitié du Bitcoin en 2024, le cycle du marché se lance. Une nouvelle vague d'émission de tokens apparaît : inscriptions, re-staking, meme coins, agents IA, engouement pour les stablecoins, RWA et actions américaines en chaîne, etc. De plus, les ETF au comptant aux États-Unis attirent également d'importants capitaux, et les données montrent également des performances très impressionnantes.

Selon les données de SoSoValue, à la date du 28 août, les entrées nettes cumulées dans les ETF Bitcoin au comptant s'élèvent à 54,19 milliards de dollars, tandis que les ETF Ethereum au comptant atteignent un total de 13,64 milliards de dollars d'entrées nettes. Le relâchement de l'environnement réglementaire est également l'une des raisons importantes. Depuis que Trump a pris ses fonctions en janvier 2025, il a souligné le soutien à la croissance responsable des actifs numériques, des technologies de blockchain et des technologies connexes, tout en annulant les politiques de l'administration Biden. Cet ordre a également établi un groupe de travail sur les actifs numériques au sein du Conseil économique national, visant à proposer un cadre de réglementation fédérale, y compris la structure du marché, la supervision, la protection des consommateurs et la gestion des risques.

De plus, le seuil technologique de l'industrie ne cesse de diminuer, et les besoins des projets évoluent également, ce qui pousse l'industrie à se restructurer.

L'émergence des nouveaux riches

La signification de la période de vide réside dans le fait qu'elle laisse un immense espace pour les nouveaux joueurs. Les joueurs représentatifs incluent Flow Traders, le nouveau département de GSR et DWF Labs. Les membres clés ont des parcours diversifiés, et les domaines d'activité incluent le market making CEX/DEX, le OTC et les produits structurés.

Flow Traders

Flow Traders, ce fournisseur mondial de liquidité originaire des Pays-Bas, était initialement connu pour ses produits échangés en bourse (ETP), mais a fait un virage décisif vers le domaine des cryptomonnaies en 2023, tel un marin aguerri capturant le vent numérique. L'équipe possède un solide bagage, composée d'experts en trading quantitatif et d'ingénieurs financiers, qui mettent l'accent sur une « culture pilotée par une équipe solide ». Le bureau d'Amsterdam, semblable à un laboratoire de précision, rassemble des élites de Wall Street et de la Silicon Valley.

Thomas Spitz

En juillet 2025, Thomas Spitz a pris ses fonctions en tant que nouveau PDG de Flow Traders. Cet ancien cadre a plus de 20 ans de carrière brillante chez Crédit Agricole CIB, ayant occupé plusieurs postes de direction et possédant une solide expérience en gestion d'équipes internationalisées et en leadership interculturel. Il a dirigé la conformité MiCAR de la stablecoin AllUnity et a collaboré avec DWS et Galaxy Digital pour redéfinir le paysage des actifs tokenisés.

Au deuxième trimestre de 2025, ses revenus nets de trading ont atteint 143,4 millions d'euros, en hausse de 80 % par rapport à l'année précédente. En termes de caractéristiques de market making, Flow Traders excelle dans le soutien inter-chaînes et de niveau institutionnel, offrant une liquidité continue. Actuellement, les données tierces montrent la surveillance de plusieurs tokens, y compris AVAX, LINK, DYDX, GRT, STRK, PROVE, WCT, PARTI, ACX, EIGEN, etc. Il convient de noter qu'à la mi-2024, Flow Traders a également aidé le gouvernement allemand à gérer en douceur la confiscation de BTC, ce qui n'a pas entraîné de risque de forte baisse sur le marché secondaire.

Flow Traders utilise ses propres fonds et des algorithmes pour réaliser des bénéfices, tandis que GSR obtient une partie de ses financements par le biais de capital-risque, comme Pantera Capital.

Les données de surveillance montrent qu'actuellement, ses fonds de market making s'élèvent à 16,94 millions de dollars, et son solde de fonds est déjà retombé au bas de la plage historique.

GSR Marchés

GSR Markets est une entreprise de trading algorithmique numérique basée à Hong Kong. Elle utilise son propre logiciel pour fournir des solutions d'exécution d'ordres pour plusieurs catégories d'actifs numériques, offrant ainsi de la liquidité. L'équipe a un profil diversifié, composée principalement d'anciens traders de fonds spéculatifs et d'ingénieurs en blockchain, avec des bureaux à New York et Londres rassemblant des talents du monde entier, fournissant des services de market making de niveau institutionnel, des transactions OTC et de gestion des risques. Les caractéristiques de market making de GSR résident dans une couverture des risques précise et une connexion mondiale, reliant des dizaines d'échanges et offrant une liquidité bilatérale aux acheteurs et aux vendeurs, spécialisée dans les algorithmes haute fréquence pour faire face à la volatilité.

En 2023, GSR a réduit ses transactions aux États-Unis pour éviter la tempête réglementaire, avec le départ de hauts dirigeants tels que le CFO. En 2024, GSR se transforme d’un simple acteur de trading en partenaire écologique, et en 2025, lors du sommet Consensus, son partenaire Josh Riezman a déclaré : « L'intégration de DeFi et CeFi est l'avenir, nous nous préparons à la prochaine étape. »

Riezman a utilisé ses propres serveurs pour miner de l'Ethereum, accumulant ainsi son premier capital. Son parcours est impressionnant, ayant travaillé pendant plusieurs années à la Deutsche Bank, à la Société Générale, chez Circle, ainsi que dans le secteur Crypto. Sous sa direction, GSR est devenu le premier fournisseur de liquidité crypto dans l'industrie à obtenir des licences à la fois de la FCA (Autorité de conduite financière) du Royaume-Uni et de la MAS (Autorité monétaire de Singapour).

Josh Riezman

Selon les informations publiques, les altcoins que GSR markete incluent : WCT, RNDR, FET, UNI, SXT, SPK, RSC, GALA, HFT, PRIME, ARKM, BIGTIME, USUAL, MOVE, BAN, TAI, PUFFER, ZRO, IINCH, ENA, WLD, etc. Si l'on observe attentivement, il n'est pas difficile de constater que certains des altcoins listés sur Binance spot, que GSR markete, ont tendance à connaître une hausse pendant un certain temps après leur lancement, plutôt qu'une chute immédiate.

Selon les données d'Arkham, le volume de capital des adresses publiques s'élève actuellement à 143,76 millions de dollars. Sa principale plateforme de trading de market making est Binance. Le solde des fonds reste à un niveau moyen.

DWF Labs

DWF Labs a été fondée en 2022, le partenaire gérant Andrei Grachev vient d'un milieu de trading traditionnel, il a été responsable de la région Russie chez Huobi. À 18 ans, il est entré dans l'industrie de la logistique, puis en 2014, il a commencé à trader sur les marchés traditionnels, avant de se réorienter vers le commerce électronique, gagnant de l'argent lorsque l'ETH est passé de 7 dollars à 350 dollars, ce qui a marqué le début de son voyage dans la cryptomonnaie.

Il a 5 tatouages chinois sur lui, et DWF, qu'il dirige, est très controversé sur le marché, mais il en est fier. De plus, DWF occupe plusieurs rôles, englobant à la fois VC, OTC, incubateurs, écosystèmes, collecteurs de fonds, marques d'événements, fournisseurs de TVL, preneurs DeFi, consultants, agents de cotation, RH, entreprises de relations publiques / marketing, KOL, plateformes de demandes de devis RFQ, et bien d'autres.

Investissements dans plus de 400 projets entre 2023 et 2025, pour un montant total de plus de 200 millions de dollars.

DWF cible principalement les projets d'Asie de l'Est et les actifs liés aux émotions de divers nouveaux et anciens thèmes en tant qu'objectifs principaux de market making. Selon les informations publiées, les altcoins que DWF a mis en marché comprennent SOPH, MANTA, YGG, IOST, JST, MOVE, CAT, MONKEY, ID, XAI, LADYS, etc. Fait intéressant, à ce jour, l'adresse officielle des teneurs de marché de DWF Labs a des fonds ne dépassant pas 9 millions de dollars.

Les nouveaux acteurs bénéficient d'un soutien accru des investissements en capital-risque Web3 ou élargissent leur portée grâce aux profits des transactions. DWF Labs fait croître ses fonds de manière exponentielle, devenant l'institution d'investissement la plus active de 2023 à 2024. D'ici 2025, son modèle de « capital-risque + market making + incubation » aura couvert plusieurs domaines narratifs. Ces sources de financement permettent aux nouveaux acteurs de se positionner rapidement durant les périodes creuses, par exemple DWF Labs investissant dans des projets d'IA et RWA en 2024 grâce à ses fonds propres, avec un effet de boule de neige significatif.

Les modèles de collaboration pour les protocoles d'incitation par tokens plus flexibles sont courants, certains liant directement investissement + market making. Par exemple, DWF Labs a fourni un soutien en stablecoins à Falcon Finance en 2025, avec un rendement annuel de 12-19%, mais cela a suscité des controverses sur les mauvaises dettes. GSR, quant à lui, agrège la liquidité via l'API 0x, aidant les projets à réaliser des transactions efficaces sur la chaîne principale d'Ethereum. Jupiter Aggregator route le meilleur chemin sur Solana, tandis que des acteurs émergents comme Flow Traders en profitent pour réduire le seuil technologique. Ces innovations permettent aux nouveaux venus de se démarquer sur un marché fragmenté, contrastant avec les modèles centralisés traditionnels.

controverse

L'essor des market makers est toujours accompagné de controverses. Dans ce cycle, l'émergence la plus rapide et la plus controversée est sans aucun doute celle de DWF Labs.

Lors du forum Token 2049 qui s'est tenu en septembre 2023, son cofondateur Andrei Grachev a publié un tweet de remerciement après la réunion « Web3 Connect ». Cependant, le market maker GSR a réagi avec colère sur la plateforme Twitter en déclarant que DWF Labs n'avait pas le droit de s'asseoir avec les intervenants de ce forum : le market maker GSR, Wintermute, et OKX, et que cela était une insulte pour eux.

GSR a déclaré qu'il est très triste qu'à la fin de 2023, des acteurs malveillants comme DWF Labs puissent encore obtenir autant d'attention. Un autre market maker, le PDG de Wintermute, Evgeny Gaevoy, a liké ce tweet. Plus intéressant encore, sur une photo d'événement partagée par le market maker GSR, une partie d'Andrei Grachev a été soigneusement supprimée. Evgeny a publié un tweet révélateur sur Andrei Grachev, dans lequel il a examiné en profondeur le passé d'Andrei Grachev, qui est considéré comme étant lié à l'un des plus grands projets de fraude notoires dans l'histoire des cryptomonnaies, OneCoin. Mais Evgeny a principalement commenté les mauvaises performances d'investissement de DWF Labs résumées dans le texte, les qualifiant de « mauvais market maker ».

Andrei a déclaré dans une interview exclusive à Foresight News qu'il ne tenait pas compte de ces critiques et plaintes, "tant que nous opérons dans un cadre correct et légal, si une méthode s'avère efficace, nous l'adopterons, sans nous soucier de ce que les autres disent, et sans craindre les critiques ou plaintes des concurrents."

C'est juste un des petits incidents de conflit entre les teneurs de marché. Les collusions entre les teneurs de marché et les équipes de projet ont scandalisé les investisseurs.

Fin avril 2025, le projet de couche 2 Movement a engagé Web3Port en tant que teneur de marché officiel et a prêté 66 millions de jetons MOVE pour leur fournir de la liquidité. Cependant, dans les faits, ces jetons ont été transférés à une entité nommée Rentech, qui s'est avérée être un agent ou une société écran de Web3Port. Ce transfert pourrait impliquer une fraude interne ou une exécution en connaissance de cause : le contrat stipule que dès que la capitalisation boursière de MOVE atteint 5 milliards de dollars, Rentech peut vendre les jetons pour réaliser un partage des bénéfices. Cela a incité à des comportements de manipulation des prix.

Après le lancement officiel du jeton MOVE, Rentech a rapidement manipulé le prix pour le faire grimper à un seuil de valorisation de 5 milliards de dollars, puis a vendu le lendemain des jetons d'une valeur de 38 millions de dollars (environ 5 % de l'offre totale). Cet événement de vente a directement entraîné un effondrement du prix de MOVE : le prix a chuté de 86 % depuis un sommet initial de 1,45 dollar, avec une baisse quotidienne de 20 à 30 %, et la capitalisation boursière a fondu de plusieurs milliards de dollars. Après que ce comportement a été révélé, cela a déclenché une réaction en chaîne. Des sources internes indiquent que Rushi Manche, cofondateur de Movement, pourrait être impliqué dans la signature de l'accord, et que les porteurs de projet affirment avoir été "dupes", mais les détails du contrat montrent qu'il y a eu l'implication d'intermédiaires et de conseillers discrets.

Enfin, Movement Labs a mis fin à la co-fondation de Manche et l'a restructurée en Move Industries. Binance a également gelé les revenus associés des teneurs de marché et leur a interdit de faire du marché sur Binance.

Cependant, les énormes effets négatifs qu'il a causés sont irréversibles. Le prix du MOVE a chuté de plus de 10 fois par rapport à son sommet, et la plupart des investisseurs ont subi d'énormes pertes.

Selon les données de defiLlama, sa TVL est également passée de 166 millions de dollars à 50 millions de dollars, avec une baisse de plus de 300 %.

Cet événement négatif typique a dévoilé la collusion honteuse entre l'équipe du projet et les teneurs de marché.

Cela a également amené l'ensemble de l'industrie à réfléchir sur les problèmes en cause, en ce qui concerne les contrats et les mécanismes d'incitation. Les accords de market makers devraient éviter les incitations à la manipulation comme les seuils de capitalisation boursière, et il est nécessaire de clarifier les obligations de rachat et d'assurer une transparence des audits. Le cas de Movement montre que des intermédiaires secrets peuvent facilement conduire à la fraude. En termes de transparence, les équipes de projet devraient publier les détails des market makers, les enregistrements de transfert de tokens et les engagements d'exécution (comme les rachats). Les retards dans les airdrops et les promesses non tenues peuvent amplifier la crise de confiance et entraîner une perte de la communauté.

Les nouveaux projets doivent également renforcer la supervision interne pour éviter que les fondateurs ne soient impliqués dans des transactions suspectes. L'intégrité de la direction est la clé de la pérennité du projet. Si l'objectif est uniquement de créer des jetons pour permettre aux petits investisseurs de quitter la liquidité, alors la conclusion finale sera une situation où les deux parties seront perdantes.

Résumé

Lorsque les projecteurs balayent le monde des transactions cryptographiques, ceux qui contrôlent vraiment le flux sont souvent cachés dans le torrent de données. Les market makers, ces « opérateurs de dark pool » du monde de la finance numérique, préfèrent laisser le code couler silencieusement sur la chaîne plutôt que d'afficher leur nom en public. Parmi les 63 coordonnées actives récemment capturées par RootData, le volume de transactions des principaux acteurs est suffisant pour bouleverser le marché, tandis que d'autres comme Web3Port, Kronos Research et B2C2 tissent une toile de liquidité valant des milliers de milliards grâce à des algorithmes.

Leur bureau n'a pas d'Arc de Triomphe, seulement un flux de commandes incessant ; leurs noms apparaissent rarement dans les gros titres, mais ils peuvent instantanément figer ou faire bouillir le carnet d'ordres de certains jetons. Lorsque vous suivez la trace d'un mystérieux gros ordre sur la blockchain, vous marchez peut-être sur un « piège de liquidité » soigneusement conçu par un market maker secret — et tout cela n'est que les plus petites ondulations de leur vaste matrice stratégique.

Maintenant, 63 coordonnées connues ont été activées, mais combien d'yeux non marqués restent dans la forêt sombre ?