La verdad sobre los Market Makers: manipulación de precios, liquidez y cómo los traders minoristas son aprovechados

Esta reciente caída repentina ha hecho que muchos traders especulen sobre posibles problemas entre los creadores de mercado de Binance; incluso PAX Gold ($PAXG), respaldado por oro, vivió picos de precio igual de súbitos.

¿Por qué los inversores minoristas suelen lamentar que los precios bajan justo después de comprar y suben nada más venden?

Veamos, ¿qué papel desempeña un creador de mercado y cómo funciona su mecanismo?

1. Reembolsos en las comisiones de trading

2. Doble colocación de órdenes: Al ejecutar órdenes de compra y venta, los creadores de mercado obtienen pequeños márgenes gracias al spread. Estos beneficios se logran capturando liquidez por la asimetría de información y de tiempo.

3. Descubrimiento de precios: Facilita la formación eficiente de precios en el mercado y aporta la liquidez esencial

4. Trading propio: Gestiona el libro de órdenes y, en ocasiones, se coordina con eventos noticiosos para distribuir liquidez entre los participantes minoristas

El término «creador de mercado» hace referencia a la entidad que crea un mercado donde antes no existía.

Imagina que eres el creador de mercado de un proyecto. El libro de órdenes se presenta así:

Supón que no hay más inversores colocando órdenes limitadas: eres el único proveedor de liquidez, el único creador de mercado. El mínimo incremento de precio es 0,01. Las órdenes de mercado (taker) pagan una comisión del 0,025 %; las órdenes limitadas (maker) reciben un reembolso del 0,01 %.

Como creador de mercado, colocas órdenes limitadas. Cada orden de mercado que cruce tu precio te otorga un reembolso del 0,01 %.

La diferencia entre la mejor oferta/demanda es el diferencial. Actualmente, el diferencial en el libro de órdenes es de 0,01.

Supón que llega una orden de venta de mercado y se ejecuta contra tu mejor compra a 100. Pagas 100, pero el vendedor recibe solo 99,975 por la comisión del 0,025 %. Tú recibes un reembolso del 0,01 %, así que tu coste neto es 99,99.

Al retirar la mejor compra, el diferencial del libro de órdenes se amplía a 0,02. El último precio negociado se mantiene en 100:

Si entra una orden de compra, se ejecuta contra tu mejor venta en 100,01. Tú compraste antes en 99,99 y vendes ahora en 100,01, ganando 0,02 y, sumando el reembolso, obtienes un beneficio total de aproximadamente 0,03 por la operación completa.

Aunque el diferencial entre tu mejor compra (100) y mejor venta (100,01) sea solo de 0,01, tu beneficio real es 0,03.

Si las órdenes de mercado siguen ejecutándose contra tus órdenes limitadas, ganarás 0,03 por transacción. Con el tiempo, estos pequeños beneficios se acumulan rápidamente.

Sin embargo, el mercado rara vez se comporta como uno espera. Tras comprar a 99,99, el precio al contado cae de 100 a 99,80. Retiras tus órdenes de compra a 99,99 y 99,98 para evitar el arbitraje.

Ahora que el precio está en 99,80 y tu mejor venta sigue en 100,01, los compradores pueden ver la venta excesivamente cara. Si bajas la venta a 99,81, asumes una pérdida de 0,17.

Como único creador de mercado, puedes aprovechar tu posición para ajustar el libro de órdenes y minimizar pérdidas.

Calculas el precio de venta para salir a equilibrio. Como compraste a 99,99, para no perder, tu mejor venta debería ser 99,98 (con el reembolso, obtienes 99,99: ni beneficio ni pérdida).

Actualizas el libro de órdenes, colocando compras a 99,80 y 99,79, y una venta en 99,98:

Aunque el diferencial ahora es considerable, puedes decidir no recortar la venta. Lo ideal es que un comprador acepte tu venta en 99,98. Si no sucede, tus compras a 99,80 pueden atraer órdenes de mercado.

Ahora una orden de compra de mercado se ejecuta contra tu mejor compra. Tienes dos contratos y el coste medio es (99,79+99,99)/2 = 99,89. Este precio inferior refleja el reembolso del 0,01 % aplicado a tu última operación.

Tu coste medio de tenencia ha bajado a 99,89. Bajas tu mejor venta de 99,98 a 99,89, reduciendo a la mitad el diferencial. Repitiendo este proceso, puedes reducir el coste y ajustar el diferencial.

En este ejemplo, el precio solo se movió un 0,2 %. Pero si se mueve de repente un 5 %, un 10 % o más, ¡ni siquiera estas tácticas evitan pérdidas por el diferencial ampliado!

Por eso los creadores de mercado deben analizar dos factores:

¿Qué volatilidad tiene el precio en distintos periodos?

¿Cuál es el volumen de operación en el mercado?

La volatilidad indica cuánto se desvía el precio respecto a su media, variando según la ventana temporal. Un producto puede ser errático en un minuto pero estable en el diario. El volumen refleja la liquidez y afecta tanto al diferencial como a la tasa de ejecución.

El gráfico anterior muestra cuatro tipos de volatilidad de precios. Los creadores de mercado deben adaptar sus estrategias en consecuencia:

Si la volatilidad del mercado es baja, tanto diaria como intradía, opta por un diferencial estrecho para maximizar el volumen de operación.

Si la volatilidad diaria es baja pero la intradía alta (grandes oscilaciones sin movimiento neto), amplía el diferencial y utiliza órdenes de mayor tamaño. Si el precio se mueve en tu contra, promedia posiciones para mitigar la pérdida.

Si la volatilidad diaria es alta pero la intradía baja (mercado estable y tendencial), emplea un diferencial menor y más ajustado.

Si tanto la volatilidad diaria como la intradía son altas, amplía el diferencial y reduce el tamaño de las órdenes. Es el escenario más arriesgado, que suele desincentivar a otros creadores de mercado: el riesgo trae oportunidad. La mayoría de veces, los creadores de mercado obtienen retornos constantes, aunque movimientos repentinos pueden desequilibrar tu libro de órdenes y forzar pérdidas.

Ser creador de mercado implica dos pasos clave: determinar el precio justo y fijar el diferencial.

Lo primero es establecer el precio justo, el nivel al que colocas órdenes. Es fundamental: si fallas en el cálculo, puedes quedarte con inventario y verte obligado a liquidar con pérdidas.

Un método de fijación es referenciar otros mercados. Por ejemplo, si operas USD/JPY en Londres, puedes consultar el precio en Nueva York. Si otro mercado sufre oscilaciones anormales, esa referencia deja de ser fiable.

Otra opción es usar el precio medio: (mejor compra + mejor venta) / 2. Cotizar cerca del precio medio es sencillo y eficaz: refleja el consenso del mercado. «Cotiza cerca del medio, probablemente el mercado tenga razón.»

Existen otros métodos de fijación de precios: modelos algorítmicos, profundidad de mercado, etc., aunque quedan fuera de este texto.

El segundo factor crucial es el diferencial. Para fijarlo adecuadamente, considera el volumen medio, su variación, el tamaño medio y la variación de las órdenes de mercado, la cantidad de órdenes limitadas cerca del precio justo, la volatilidad a corto plazo y su variación, las comisiones de operación y de reembolso, y factores secundarios como la velocidad de API y de gestión de órdenes.

En intervalos muy cortos, el beneficio esperado de la formación de mercado es realmente negativo. Cada orden de mercado busca ejecutarse con ventaja, salvo que sea una orden de parada de pérdidas forzada. Todos los demás participantes buscan aprovechar tu liquidez.

Imagina que eres creador de mercado: ¿dónde colocas tus órdenes?

Para maximizar el diferencial asegurando ejecución, coloca en la cabecera del libro de órdenes, mejor compra y mejor venta. Apenas el precio se mueve, tu mejor compra se ejecuta de inmediato. Sin embargo, los cambios frecuentes de precio pueden ser problemáticos: si acabas de adquirir inventario, un giro de precio puede impedir que se ejecute tu mejor venta.

En mercados de baja liquidez y cambios menores de precio, colocar en mejor compra/venta es más seguro, pero genera competencia: otros creadores de mercado pueden ajustar el diferencial y reducir el beneficio a cero.

Veamos la determinación del diferencial desde el punto de vista matemático, empezando por la volatilidad. Debes conocer la volatilidad de precio y volumen del activo respecto a su media en ciclos cortos. Supón que el movimiento del precio sigue una distribución normal, aunque los datos reales pueden diferir.

Supón que tomas muestras cada segundo durante una ventana de 60 segundos. La media del precio medio actual es igual a la de hace 60 segundos (media constante), y la desviación estándar es 0,04. En una distribución normal, el 68 % de los precios permanece dentro de una desviación estándar ($-0,04 a +$0,04), y el 99,7 % dentro de tres desviaciones estándar ($-0,12 a +$0,12).

Por ejemplo: Si cotizas un diferencial de 0,08 (0,04 a cada lado del precio medio), el 68 % del tiempo los precios permanecen dentro de una desviación estándar. El 32 % restante supera ese rango. Por tanto, el beneficio esperado por unidad de tiempo es aproximadamente 32 % * $0,04 = $0,0128.

Considera este caso: Si cotizas un diferencial de 0,06 (0,03 desde el medio a cada lado), eso son 0,75 desviaciones estándar. La probabilidad de que el precio supere 0,75 desviaciones estándar es del 45 %, así que el beneficio esperado por unidad de tiempo es 45 % 0,03 = $0,0135. Si cotizas un diferencial de 0,04 (0,02 desde el medio a cada lado), eso son 0,5 desviaciones estándar, con una probabilidad del 61 % de superar 0,5 desviaciones estándar, por lo que el beneficio esperado por unidad de tiempo es 61 % 0,02 = $0,0122.

Por tanto, cotizar a 0,75 desviaciones estándar (diferencial de 0,06) produce el mayor beneficio esperado: $0,0135. Comparando 1, 0,75 y 0,5 desviaciones estándar, 0,75 ofrece el máximo retorno. Una simulación en Excel confirma esta función convexa, con el máximo cerca de 0,75 desviaciones estándar.

Esto asume que la volatilidad de precios sigue una distribución normal con media cero, es decir, retorno medio de mercado nulo. En la práctica, la media puede variar. Cuando mantienes inventario, no solo puedes sufrir pérdidas, tu beneficio esperado también disminuye.

En resumen, el resultado esperado para un creador de mercado tiene dos componentes: la probabilidad de ejecución de las órdenes (por ejemplo, colocar a una desviación estándar implica una probabilidad del 32 %) y la probabilidad de que no se ejecuten (por ejemplo, colocar a una desviación estándar deja el 68 % del tiempo con el precio dentro del diferencial).

Cuando las órdenes no se ejecutan, la media de precios puede variar. Los creadores de mercado deben gestionar el «coste de inventario», similar a un préstamo con intereses. Con el paso del tiempo, tanto la volatilidad como esos «intereses» aumentan. Puedes usar la volatilidad media en distintos periodos para informar estrategias de reversión a la media y limitar el coste de inventario.

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