ترميز الأصول لأسهم روبن هود: هل هي مجرد حيلة تسويقية أم ابتكار حقيقي؟

في الآونة الأخيرة، أثار منتج ترميز الأصول للأسهم الذي أطلقته منصة تداول معينة الكثير من النقاش في دائرة Web3. كوني مراقبًا يركز على تقنية blockchain لفترة طويلة، أعتقد أنه من الضروري إجراء تحليل عميق لجوانب هذا المنتج.

ملخص

تشبه منتجات ترميز الأصول للأسهم في هذه المنصة حملة تسويقية مدروسة أكثر من كونها ابتكارًا تقنيًا حقيقيًا. الهدف الرئيسي منها هو الاستحواذ على النقاش حول موضوع الأصول الحقيقية، لكن من منظور الابتكار الفعلي، ليس هناك الكثير من النقاط البارزة. باختصار، تستخدم هذه المنصة blockchain كأداة للترويج للعلامة التجارية، ولم تستفد بشكل كامل من المزايا الأساسية لامركزية blockchain وقابلية التركيب.

بالمقارنة مع نموذج "التوأم الرقمي" الخاص ببعض منصات DEX، فإن نموذج "التغليف الاصطناعي" لهذه المنصة يبدو قليلاً غير كافٍ من حيث الهيكل القانوني والوظائف. فهو يقدم في جوهره للمستخدمين نوعاً من عقود المشتقات، بدلاً من الملكية الحقيقية للأصول الأساسية. رغم ادعاء أنه يمكن أن يقدم للعملاء في الاتحاد الأوروبي تعرضاً للأسهم الأمريكية، إلا أن ذلك يمكن تحقيقه تماماً من خلال الأدوات المالية التقليدية، دون الحاجة إلى عمليات معقدة مثل هذه. بالإضافة إلى ذلك، فإن الرؤى الجذابة مثل "تداول على مدار الساعة" و"استثمار الأفراد في الأسهم الخاصة"، يصعب تحقيقها في الواقع.

على الرغم من أن هذه المنصة قد نجحت في تقديم نفسها كجهة مبتكرة في الصناعة من خلال هذا المنتج، إلا أن معناها الحقيقي يكمن في توضيح مسار محتمل لدمج التمويل التقليدي مع التمويل اللامركزي. ومن المحتمل أن تقود هذا المسار شركات Web2 التي تستطيع تبسيط تعقيدات Web3 وتغليفها في أنظمة بيئية قابلة للتحكم.

أربع أنماط لترميز الأصول للأسهم

قبل تحليل منتجات هذه المنصة بعمق، نحتاج إلى فهم الطرق المختلفة لترميز الأصول للأسهم.

الأصول المركبة

هذه نموذج من نموذج DeFi الصرفي البحت. من خلال تجاوز ضمان الأصول المشفرة في العقود الذكية، يمكن إنشاء عملة تتبع أي أصل واقعي ( بما في ذلك سعر الأسهم ). يتم تحديد ربط سعر العملة الاصطناعية من خلال العقود الذكية، بمساعدة الأوراق المالية للحصول على سعر الأصول في العالم الحقيقي، وبناءً على ذلك يتم تسوية الأرباح والخسائر لحاملي العملة، مما يضمن أن تظل قيمة العملة مرتبطة بسعر الأصل المستهدف.

يجب أن يثق المستخدمون في الكود ونموذج الاقتصاد، الرهان هو على متانة نظام العقد الذكي واستقرار أسعار الضمان.

تغليف مركب

في جوهرها، هي نموذج من المشتقات. تمثل العملة التي يشتريها المستخدم عقدًا مبرمًا مع المنصة، حيث تعهدت المنصة بدفع عوائد لحاملي العملة تعادل مقدار تقلبات أسعار الأسهم المقابلة. للوفاء بهذا الالتزام، عادةً ما تشتري المنصة أسهم حقيقية كتحوط، لكن هذا ليس التزامًا قانونيًا. نظريًا، طالما أن لديها موافقة من الجهات الرقابية، يمكن للمنصة أيضًا استبدال حيازة الأسهم من خلال شراء العقود الآجلة أو مشتقات أخرى، دون الحاجة إلى شراء الأسهم بنسبة 1:1. كما أنه ليس لدى المنصة أي التزام بإبلاغ حاملي العملة بحيازتها المحددة من الأسهم.

يجب على المستخدمين أن يثقوا تمامًا في شركة المنصة والجهات التنظيمية التي تقف وراءها.

التوأم الرقمي

هذا هو النموذج الأكثر قبولًا حاليًا. يجب على الجهة المصدرة عند إصدار عملة واحدة أن تودع فعليًا سهمًا واحدًا في بنك وصاية خاضع للتنظيم. العملة التي يحتفظ بها المستخدم تعادل "شهادة المطالبة الرقمية" للسهم.

يجب على المستخدمين الوثوق بالجهة المصدرة والبنك الوصي والهيئات التنظيمية في نفس الوقت، ولكن عادة ما توجد أدوات على السلسلة للتحقق في أي وقت من الوجود الحقيقي للأسهم في "الخزينة".

الأوراق المالية الرقمية الأصلية

هذا هو النموذج الأكثر ثورية. لم تعد الأسهم "ظل" الأصول خارج السلسلة، بل "تولد" مباشرة على blockchain. تعتبر blockchain نفسها سجل الملكية القانوني، مما يضع حدًا نهائيًا للشهادات الورقية والأنظمة المركزية.

ما يحتاج المستخدمون إلى الثقة به هو شبكة البلوكشين نفسها والإطار القانوني الذي يعترف بهذا الشكل.

تحليل المقارنة مع المنافسين

تغليف مركب VS. أصول مركبة

النقاط المشتركة: كلاهما يوفر للمستخدمين تعرضًا اقتصاديًا للأسهم بدلاً من الملكية المباشرة. جوهريًا، كلاهما مشتقات تهدف إلى نسخ أداء أسعار الأسهم.

النقطة المختلفة: الفرق الأساسي يكمن في أساس الثقة.

• يأتي الثقة في نمط التكوين المغلف من المؤسسات والرقابة. يثق المستخدمون أن الشركات الخاضعة للتنظيم ستفي بالتزاماتها التعاقدية.
• تأتي الثقة في نموذج الأصول الاصطناعية من الكود واللعبة الاقتصادية. يثق المستخدمون في قوة الكود والضمانات الزائدة التي يمكن أن تضمن استقرار قيمة الأصول الاصطناعية.

التوليف المغلف VS. التوأم الرقمي

النقاط المشتركة: خلف المصدِّرين في النمطين، من الناحية النظرية، يحملون أسهمًا حقيقية كدعم.

نقاط الاختلاف:

• تختلف أهداف الاحتفاظ بالأسهم: في نموذج التعبئة الاصطناعية، يحتفظ المنصة بالأسهم من أجل التحوط ضد المخاطر الخاصة بها، وهذه وسيلة لإدارة المخاطر، وليست التزامًا قانونيًا مباشرًا تجاه المستخدمين. بينما يتحمل مُصدر نموذج التوأم الرقمي التزامًا قانونيًا للاحتفاظ بكل عملة مُصدرة 1:1 مع سهم حقيقي واحد.

• تختلف ملكية الأصول والمخاطر: في نموذج التعبئة المركبة، الأسهم تعتبر أصولاً تابعة لشركة المنصة، والمستخدم هو مجرد دائن غير مضمون. إذا أفلس المنصة، ستستخدم هذه الأسهم لسداد جميع الدائنين، وليس للمستخدم أي أولوية. بينما في نموذج التوأم الرقمي، يتم تخزين الأسهم في حسابات وصاية معزولة تم إنشاؤها لصالح المستخدم، ويمكن نظريًا عزلها عن مخاطر إفلاس الجهة المصدرة، مما يوفر حماية أقوى لملكية أصول المستخدم.

• تختلف فائدة البلوكتشين: يتم تقييد عملة نموذج التعبئة التركيبية داخل "حديقة الأسوار" الخاصة بها، ولا يمكنها التفاعل مع بروتوكولات DeFi الخارجية. بينما نموذج التوأم الرقمي مفتوح، حيث يمكن للمستخدمين سحب العملات إلى محافظهم الخاصة، واستخدامها في إقراض DeFi، والتداول، وما إلى ذلك، مما يوفر قابلية تركيب حقيقية.

تساؤلات حول منتجات ترميز الأسهم

ضرورة البلوكشين

تتيح المنصة للمستخدمين الأوروبيين الاستفادة من ارتفاع الأسهم الأمريكية دون الحاجة إلى امتلاك الأسهم الأمريكية، ويمكن تحقيق ذلك تمامًا من خلال عقود الفروقات (CFD) أو غيرها من المشتقات، والتي كانت موجودة في عالم المال التقليدي لسنوات عديدة. يمكن للمنصة استخدام قاعدة بيانات مركزية عادية لتسجيل المعاملات، دون الحاجة إلى استخدام البلوكشين.

من المحتمل أن يكون السبب وراء اختيار استخدام blockchain هو اعتبارات التسويق. في الوقت الذي تحظى فيه مفاهيم RWA والترميز الأصول باهتمام واسع، يمكن أن يؤدي تغليف المنتجات بكلمات "blockchain" و"عملة" إلى جذب الانتباه بسرعة، وخلق الأخبار، وزيادة أسعار الأسهم، وتشكيل صورة المبتكر.

قيود نظام DeFi البيئي

على الرغم من أن إصدار رموز الأسهم على المنصة يتم على بلوكتشين عام، إلا أن العقد الذكي يحتوي على "رمز التحكم"، مما يسمح فقط بالتحويل بين المحافظ المعتمدة من قبل المنصة. وهذا يعني أن المستخدمين لا يمكنهم سحب العملات إلى محافظهم الخاصة، ولا يمكنهم التداول في DEX، ولا يمكن استخدامه في إقراض الرهن العقاري - بحيث لا يمكن تحقيق أي من اللعب القابل للتجميع في Web3.

هذا النهج يهدف بشكل أساسي إلى التحكم والامتثال. بمجرد أن يصبح مفتوحًا تمامًا، سيكون من الصعب على المنصة إدارة متطلبات التنظيم مثل KYC/AML. لذلك، تفضل التضحية بالروح المفتوحة الأساسية للبلوك تشين من أجل إنشاء "حديقة مسورة" آمنة تمامًا.

مفارقة نموذج الثقة

يجب على المستخدمين الثقة في هذه المنصة بنسبة 100%. الشيء الوحيد الذي يمكن أن تثبته تقنية البلوكشين هو أن "المستخدم قد اشترى فعلاً عقداً من المنصة". لكنها لا تستطيع إثبات ما إذا كانت المنصة قد اشترت أسهماً فعلاً لتقليل المخاطر، ولا يمكنها إثبات ما إذا كانت المنصة ستظل قادرة على الوفاء بهذا العقد في حال إفلاسها.

هذا يشكل تناقضًا كبيرًا. تم تصميم تقنية سلسلة الكتل لإزالة الثقة في المؤسسات المركزية، لكن نموذج هذه المنصة يتطلب من المستخدمين وضع كل ثقتهم في شركة واحدة. في هذه الحالة، ما هي فائدة استخدام سلسلة الكتل لإثبات "سلوك شراء المستخدم"، وهو أمر صغير جدًا؟

الميزات "الثورية" التي تم المبالغة في تسويقها

24x7إخفاقات التداول على مدار الساعة

يبدو الأمر جميلًا، لكن الواقع قاسي. لماذا يلتزم هذا المنصة بـ"24x5" وليس "24x7"؟ لأن يومي عطلة نهاية الأسبوع هما "حفرة المخاطر" في الأسواق المالية العالمية.

مشكلة صناع السوق: تحتاج أي سوق تداول إلى صناع السوق لتوفير السيولة. يحتاج صناع السوق إلى شراء الأسهم في السوق الفعلية عندما يشتري المستخدمون العملات من أجل التحوط من المخاطر. ولكن في عطلة نهاية الأسبوع، تكون معظم البورصات مغلقة، ولا يمكن لصناع السوق التحوط. إذا لم يتمكنوا من التحوط، سيتعين عليهم تحمل جميع المخاطر بأنفسهم. إذا حدثت أحداث كبيرة في عطلة نهاية الأسبوع، وانخفض سعر السهم بشكل حاد عند فتح السوق يوم الاثنين، قد يواجه صناع السوق الإفلاس.

حتى في ليالي من الاثنين إلى الجمعة، وبسبب إغلاق السوق المالية الحقيقية، لا يمكن لصانعي السوق سوى القيام بالتحوط غير المثالي من خلال أدوات مثل العقود الآجلة لمؤشرات الأسهم. لسد الفجوة في المخاطر، سيقومون بزيادة كبيرة في فارق الأسعار بين الشراء والبيع. لذلك، عادةً ما تكون تكلفة التداول بعد ساعات العمل مرتفعة، والسيولة أقل، مما يجعلها مناسبة فقط للمستخدمين الذين لديهم احتياجات عاجلة. إنها تبدو أكثر مثل "مخرج طارئ" مكلف، بدلاً من كونه طريق سريع دون عوائق.

"سراب" الاستثمار في الأسهم الخاصة

أطلق المنصة سابقًا حملة لتوزيع عملات بعض الشركات غير المدرجة، مما أثار اهتمام السوق. السؤالان الرئيسيان هما: أولاً، لماذا يتم توزيع أسهم هذه الشركات الشهيرة؟ وثانيًا، بما أن المنصة تدعي أن العملات مدعومة بأسهم حقيقية، من أين تأتي أسهم الشركات الخاصة غير المدرجة؟

قد تكون الإجابة مخبأة في "سوق الأسهم الخاصة الثانوية" الذي يصعب على الناس العاديين الوصول إليه. هنا، التداول غير شفاف، والأسعار غير معلنة، والسيولة ضعيفة جداً. من المحتمل أن تكون المنصة قد تمكنت بصعوبة من شراء عدد قليل من الأسهم من خلال هيكل "كيان خاص" (SPV) المعقد. ونظراً لقلة عدد هذه الحصص، حتى لو تم إدراج الشركة في المستقبل، فإنها تفتقر إلى السيولة، ولذلك يتم اعتبارها مجرد حيلة تسويقية تُهدى.

لطالما كانت الاستثمارات في الأسهم الخاصة ذات متطلبات عالية، حيث تقتصر فقط على "المستثمرين المؤهلين"، والسبب الرئيسي في ذلك هو المخاطر الكبيرة ووجود معلومات غير متكافئة بشكل كبير. المؤسسات القادرة على المشاركة في هذه الأنواع من الاستثمارات يمكنها إتمام الصفقات دون الاعتماد على رموز الأسهم؛ بينما يُحرم الأشخاص العاديون من الوصول إلى هذه الفرص لأنهم ليسوا بحاجة إلى ذلك كما أنهم لا يستطيعون تحمل هذه المخاطر. إن ترميز هذه الأصول يبدو ظاهريًا كأنه "توسيع الفرص"، لكنه في الواقع يدفع المخاطر التي لا ينبغي أن يتحملها الأشخاص العاديون نحو الجمهور - في جوهره، يشبه هذا أكثر "توسيع المخاطر".

انتصارات التسويق وآفاق المستقبل

على الرغم من أن منتجات ترميز الأصول للأسهم في هذه المنصة تفتقر تقنيًا إلى الجاذبية، إلا أنه من منظور آخر، قد تكون هذه خطوة استراتيجية بارعة.

في الوعي بالعلامة التجارية وحجم السوق، تفوقت هذه المنصة بشكل كامل على المنافسين الذين لديهم تقنيات أكثر صلابة ولكن شهرتهم أقل. لقد نجحت في ربط نفسها بالسرد الكبير "مستقبل المال"، وهو أمر بالغ الأهمية لشركة مدرجة.

طموح هذه المنصة واضح أنه لا يتوقف عند هذا الحد. لقد أعلنوا أنهم سيقومون في المستقبل بإنشاء سلسلة الكتل Layer 2 الخاصة بهم، ودعم المستخدمين في "إدارة" الأصول بأنفسهم. هذه هي النقطة الأساسية! وهذا يعني أن "الحدائق المسورة" اليوم ليست سوى مرحلة انتقالية، تُستخدم لتجميع المستخدمين، واختبار التكنولوجيا، والتلاعب باللوائح. عندما تُفتح أبواب الحديقة حقًا، قد يتم تقويض جميع القيود التي ناقشناها اليوم.

أخيرًا، تُظهر هذه القضية أن الاعتماد الواسع لـ Web3 قد لا يكون ممكنًا بدون مشاركة وسطاء الإنترنت التقليديين. لأن DeFi البحت لا يزال معقدًا جدًا بالنسبة للناس العاديين. وما يجيد هذا المنصة هو تبسيط الأمور المعقدة، وجعلها سهلة وغير محسوسة وسهلة الاستخدام. إنهم مثل المترجمين، يروون قصة Web3 بلغة يمكن للجمهور فهمها.

الاستنتاج

الرموز السهمية التي أطلقتها هذه المنصة في هذه المرحلة، هي حقًا ذات دلالة رمزية أكثر من كونها ذات دلالة عملية، وتبدو وكأنها مجرد حملة تسويقية ناجحة.

لكنها أيضًا مثل إسفين، فتحت باب دمج النظام المالي التقليدي مع blockchain. لقد اتخذت الخطوة الأولى بطريقة عملية للغاية. الثورة الحقيقية لن تحدث بين عشية وضحاها، وما نشهده هو بداية هذه التحولات الكبرى.

بالنسبة للمستثمرين العاديين، من المهم الحفاظ على اليقظة وفهم الأمور، وعدم الانخداع بالسرديات اللامعة، أو الاستهزاء بإمكانيات المستقبل، ربما يكون هذا هو الأهم.