لقد مرت ستة أشهر منذ إصدار التقرير الأول عن الشركة التي كانت تُعرف آنذاك باسم MicroStrategy (التي تم إعادة تسميتها الآن إلى Strategy). خلال هذه الفترة، قامت الشركة بتغيير اسمها، بالإضافة إلى توسيع مجموعة المنتجات المالية، وزادت من احتياطياتها من بيتكوين، وقادت العديد من الشركات لتقليد نموذجها الاستراتيجي. اليوم، يبدو أن شركات احتياطيات بيتكوين أصبحت ظاهرة شائعة.
الآن حان الوقت للتحديث، وسنستعرض ما إذا كانت عمليات هذه الشركات المحتفظة ببيتكوين تتماشى مع التوقعات الواردة في التقرير الأولي، وسنحاول مرة أخرى تلخيص الاتجاه المستقبلي لهذه الظاهرة.
جرس الإنذار
في ديسمبر من العام الماضي، كانت هذه الشركة تبدو وكأنها لا تقهر تقريبًا: حيث تراكمت مؤشرات الأداء الرئيسية (KPI) لعائدات بيتكوين بمعدل نمو سنوي مذهل تجاوز 60%، وكانت الأجواء متفائلة. ليس من المستغرب أن معظم الحجج التي تم تناولها بالتفصيل في التقرير الذي صدر في ذلك الوقت قد تم السخرية منها أو تجاهلها، أو تم تحديها بشكل خبيث. كانت أسعار الأسهم مقومة بالدولار أو بيتكوين عند كتابة هذه المقالة تقريبًا عند نفس المستوى مقارنةً بما كانت عليه آنذاك، ولا يوجد حاليًا أي دليل يدعم التوقعات السابقة.
للأسف، قلة من الناس يفهمون أو يدركون حتى الاستنتاجات الأكثر أهمية في التقرير الذي صدر في ديسمبر الماضي - والذي يتعلق بمصدر عائدات البيتكوين. لذلك، سنعيد التأكيد على المشكلات الموجودة في هذا المؤشر للشركة، ولماذا يجب أن يثير هذا قلق أي مستثمر جاد.
عائدات بيتكوين - أي زيادة في كل سهم من بيتكوين - تتدفق في الواقع من جيوب المساهمين الجدد إلى المساهمين القدامى.
يشتري العديد من المساهمين الجدد الأسهم على أمل أن يحصلوا أيضًا على عوائد مرتفعة من بِتكوين، لكن هذه العوائد تأتي إما مباشرة من إصدار الأسهم العادية من خلال أجهزة الصراف الآلي التي تحقق أرقامًا قياسية في حجم الشركة ("بسعر السوق")، أو تأتي بشكل غير مباشر من شراء الأسهم المشتقة من صناديق التحوط المحايدة التي تقترض الأسهم من حملة سندات الشركة القابلة للتحويل (والتي تُباع لاحقًا). هذه هي بالضبط الجزء بونزي في تشغيل الشركة - التفاخر علنًا بعوائد بِتكوين التي تفوق بكثير أي عوائد تقليدية، بينما يتم إخفاء حقيقة أن هذه العوائد ليست ناتجة عن مبيعات منتجات أو خدمات الشركة، بل تأتي من المستثمرين الجدد أنفسهم.
نظرًا لأن مصطلح "احتيال بونزي" قد تم استخدامه بشكل متكرر على مدى أكثر من عشر سنوات للهجوم على مجال بيتكوين، فقد اعتاد العديد من عشاق بيتكوين - ولديهم سبب - على تجاهل مثل هذه الانتقادات تمامًا.
لكن من المهم أن نوضح أنه حتى لو كانت هناك شركة في مجال بيتكوين قد قامت عن قصد أو عن غير قصد ببناء مخطط بونزي، فهذا لا يعني أن بيتكوين نفسها هي مخطط بونزي. كلاهما أصول مستقلة. في الماضي، في العصور التي كانت فيها المعادن معيار العملة، كان هناك أيضًا مخططات بونزي، لكن هذا لا يعني أن المعادن الثمينة نفسها كانت أو لا تزال مخطط بونزي.
الاستمرار في التراكم
أعلنت شركة Strategy في 9 ديسمبر من العام الماضي أنها اشترت حوالي 21,550 عملة بيتكوين بسعر يقارب 21.55 مليار دولار (بسعر متوسط حوالي 98,783 دولار لكل عملة بيتكوين). تم إجراء هذه الصفقة باستخدام الأموال الناتجة عن إصدار أجهزة الصراف الآلي ("بسعر السوق") من برنامج "21/21" الشهير الذي تم إطلاقه في وقت سابق من نفس العام. بعد بضعة أيام، اشترت الشركة أكثر من 15,000 عملة بيتكوين من خلال إصدار أجهزة الصراف الآلي، ثم أعلنت عن شراء حوالي 5,000 عملة بيتكوين أخرى.
بنهاية عام 2024، قدمت الشركة اقتراحات تعديل للمساهمين، تطلب زيادة عدد الأسهم المصرح بها من الفئة A العادية من 330 مليون سهم إلى 10.33 مليار سهم - أي بزيادة تصل إلى 30 ضعفًا. في الوقت نفسه، زاد عدد الأسهم المصرح بها من الأسهم الممتازة من 5 ملايين سهم إلى 1.005 مليار سهم - بزيادة تصل إلى 200 ضعف. على الرغم من أن هذا لا يعادل العدد الإجمالي المصدّر، إلا أن هذه الخطوة تمنح الشركة مزيدًا من المرونة في عملياتها المالية المستقبلية، حيث أن "خطة 21/21" تقترب بسرعة من نهايتها. من خلال التركيز على الأسهم الممتازة، يمكن للشركة أيضًا استكشاف وسيلة تمويل أخرى. بحلول نهاية عام 2024، تمتلك شركة Strategy حوالي 446,000 من عملة البيتكوين، مع تحقيق عائدات البيتكوين بنسبة 74.3%.
الأسهم الممتازة ذات الحق الدائم
مع بداية السنة الجديدة، قدمت شركة Strategy ملف 8-K، مشيرة إلى أنها مستعدة للبحث عن جولة جديدة من التمويل من خلال الأسهم المفضلة. هذه الأداة المالية الجديدة، كما يشير اسمها، ستتقدم على الأسهم العادية للشركة، مما يعني أن لحاملي الأسهم المفضلة حقوق أقوى في المطالبة بالتدفقات النقدية المستقبلية.
كان الهدف التمويل الأولي محددًا بمبلغ 2 مليار دولار. خلال فترة إعداد الأداة الجديدة، وحتى 12 يناير، كانت الشركة قد احتفظت بإجمالي 450,000 عملة بيتكوين. في نهاية الشهر، طلبت الشركة استرداد جميع سندات الدين القابلة للتحويل المستحقة في عام 2027، واستبدالها بأسهم جديدة، لأن سعر التحويل في ذلك الوقت كان أقل من سعر السوق للأسهم.
في 25 يناير 2025، قدمت الشركة أخيرًا نشرة الاكتتاب للأسهم الممتازة الدائمة Strike ($STRK). بعد أسبوع، تم إصدار حوالي 7.3 مليون سهم من أسهم Strike، وتم تحديد أن كل سهم يملك أولوية تصفية بقيمة 100 دولار مع توزيعات أرباح متراكمة بنسبة 8%. في الواقع، يعني هذا أنه سيتم دفع توزيعات أرباح بقيمة 2 دولار لكل سهم كل ربع سنة بشكل دائم، أو سيتم إيقاف الدفع عند تحويل أسهم Strike إلى أسهم Strategy (عندما يصل سعر الأخير إلى 1,000 دولار). تم تعريف نسبة التحويل بأنها 10:1، أي أنه يمكن تحويل كل 10 أسهم من Strike إلى سهم واحد من Strategy. بعبارة أخرى، هذه الأداة تشبه خيار شراء دائم يدفع توزيعات الأرباح، مرتبط بأسهم Strategy العادية. إذا لزم الأمر، يمكن لشركة Strategy اختيار دفع التوزيعات بأشكال أسهمها العادية. بحلول 10 فبراير، استخدمت الشركة عائدات إصدار Strike وعائدات إصدار الأسهم العادية ATM لشراء حوالي 7,600 عملة بيتكوين.
في 21 فبراير، أصدرت شركة استراتيجية سندات قابلة للتحويل بقيمة 2 مليار دولار، على أن تكون تاريخ استحقاق السندات في 1 مارس 2030، وسعر التحويل حوالي 433 دولارًا للسهم، مع علاوة تحويل تبلغ حوالي 35%. من خلال هذه التمويل، يمكن للشركة بسرعة شراء حوالي 20,000 بيتكوين. بعد فترة وجيزة، أصدرت الشركة نشرة اكتتاب جديدة تسمح بإصدار ما يصل إلى 21 مليار دولار من الأسهم الممتازة الدائمة Strike، مما يعني أن "خطة 21/21" الطموحة من العام الماضي يبدو أنها تتطور إلى خطة جديدة أكبر حجمًا.
نزاع وأبعاد الأسهم الممتازة الدائمة: ظهور Strife و Stride
بعد أن أعلنت الشركة علنًا عن خططها الطموحة لتوسيع التمويل، تم إطلاق أداة جديدة - تُعرف باسم Strife ( $STRF ) - وهي أسهم مفضلة دائمة. مثل Strike، تخطط Strife لطرح 5 ملايين سهم، وتقدم عائد نقدي بنسبة 10% سنويًا - يتم دفعه ربع سنويًا - بدلاً من 8% نقديًا أو عائد أسهم عادية كما هو الحال مع Strike. على عكس Strike، لا تمتلك Strife خاصية تحويل الأسهم، ولكن لها أولوية أعلى من الأسهم العادية و Strike. أي تأخير في العائد سيتم تعويضه من خلال عوائد أعلى في المستقبل، تصل إلى 18% كإجمالي معدل عائد سنوي. عند الإطلاق، بدا أن العدد المبدئي المخطط له وهو 5 ملايين سهم قد زاد إلى 8.5 مليون سهم، حيث تم جمع أكثر من 700 مليون دولار. من خلال الأسهم العادية بالإضافة إلى الأنشطة الصادرة من Strike ATM، أعلنت شركة Strategy أخيرًا في مارس أن حيازتها من بيتكوين قد تجاوزت 500,000 عملة. في أبريل، تم إجراء الأنشطة العادية لجهاز ATM للأسهم العادية، حتى نفدت هذه الطريقة التمويلية تقريبًا. كما استمرت أنشطة Strike ATM، ولكن نظرًا لانخفاض السيولة، كانت المبالغ المجمعة ضئيلة. من خلال هذه الأموال، تجاوزت إجمالي حيازة Strategy من بيتكوين 550,000 عملة.
في 1 مايو، أعلنت Strategy عن خطط لإطلاق إصدار جديد من الأسهم العادية بقيمة 21 مليار دولار من خلال أجهزة الصراف الآلي. جاءت هذه التصريحات بعد استنفاد جزء أجهزة الصراف الآلي من "خطة 21/21" الأولية. بدأ الإصدار تقريباً على الفور، مما أتاح المزيد من الحصول على بيتكوين. مع تمديد الجزء الثابت من "خطة 21/21" الأولية بسبب الأسهم الممتازة الجديدة، يواجه المستثمرون الآن خطة ضخمة "42/42"، والتي تتضمن إصداراً يصل إلى 42 مليار دولار من الأسهم العادية وإصداراً بقيمة 42 مليار دولار من الأوراق المالية ذات العائد الثابت. شهد مايو أيضاً تقديم الشركة لطلب جديد بقيمة 2.1 مليار دولار لإصدار أسهم ممتازة دائمة من Strife من خلال أجهزة الصراف الآلي إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC). بحلول نهاية الشهر، كانت جميع إصدارات أجهزة الصراف الآلي الثلاثة تطبع الأسهم لشراء بيتكوين جديدة.
في بداية يونيو، أعلنت الشركة عن أداة جديدة أخرى: Stride ($STRD)، وهي أداة أسهم ممتازة مشابهة لـ Strike و Strife، ستطلق قريبًا. توفر Stride عائد نقدي اختياري غير تراكمي بنسبة 10%، ولا تتمتع بميزة تحويل الأسهم، وتكون أولويتها أقل من جميع الأدوات الأخرى، وتكون أعلى فقط من الأسهم العادية. تم إصدار ما يقرب من 12 مليون سهم في البداية، بقيمة حوالي 1 مليار دولار، مما مهد الطريق لزيادة حوالي 10,000 عملة بيتكوين للشركة.
بيتكوين 金库公司的耀眼拼图
مع إطلاق منتجات STRK و STRD و STRF، فضلاً عن بدء خطة "21/21" لاستراتيجية، يجب أن تكون الصورة الكاملة لما حدث في الأشهر الستة الماضية أكثر وضوحًا.
في التقرير الأولي، أشرت إلى أن المنطق الرئيسي للسندات القابلة للتحويل ليس كما تدعي الشركة، وهو توفير فرصة للجزء من السوق الذي يحتاج ويتوق إلى التعرض لبيتكوين. في الواقع، فإن معظم المشترين للسندات هم من صناديق التحوط التي تتبنى استراتيجيات محايدة، حيث يقومون ببيع أسهم استراتيجية في الوقت نفسه، وبالتالي لم يحصلوا أبداً على تعرض حقيقي لبيتكوين. السبب الحقيقي الذي يجعل الاستراتيجية تقدم هذه الأوراق المالية للجهات المقرضة هو خلق انطباع لدى المستثمرين الأفراد حول الابتكار المالي في صناعة تتجاوز تريليونات الدولارات، بينما يتم تحقيق مزيد من تراكم بيتكوين دون تخفيف حقوق الملكية. ومع زيادة مزايدة المستثمرين على الأسهم العادية، تزداد بشكل متناسب الفروق في أسعار الأصول الصافية وفرص العائدات بدون مخاطر من بيتكوين. كلما زادت الحيرة الاقتصادية، إلى جانب براعة الإدارة في الكلام والاستعارات الحية، كلما حصلت الشركة على فرص أكبر للتحكيم.
على مدى الأشهر الستة الماضية، من خلال إصدار ثلاثة أنواع مختلفة من الأسهم الممتازة الدائمة، بالإضافة إلى مجموعة من السندات القابلة للتحويل الموجودة سابقًا، أصبحت هذه المنتجات المالية المعقدة قادرة الآن على خلق مظهر من مظاهر الابتكار المالي، مما يعزز بدوره من مزاد الأسهم العادية.
عند كتابة هذه المقالة، كانت أسعار تداول الأسهم العادية قريبة من ضعف صافي الأصول. نظرًا لحجم وأنشطة إصدار الأسهم العادية ATM، فإن هذا إنجاز رائع لإدارة الشركة. هذا يعني أن Strategy يمكن أن تشتري حوالي بيتكوينين بسعر بيتكوين واحد بطريقة خالية من المخاطر.
في عام 2024، ستستفيد الشركة من نظرية "العجلة الدورانية العكسية" الشائعة، التي تفيد بأن شراء الشركة لعملة البيتكوين كلما ازداد، كلما ارتفع سعر سهمها، مما يخلق المزيد من الفرص لشراء البيتكوين.
بحلول عام 2025، شهدت هذه المنطق الذاتي تحولاً طفيفاً، حيث تطورت إلى سرد "عزم الدوران"، والذي تجلى من خلال الوصف الرسمي للشركة: تدفع تروس العائد الثابت الجزء الأساسي من الأسهم العادية، في حين أن عائدات البيتكوين هي نتاج هذه "الآلة". ومع ذلك، يبدو أن القليل من المستثمرين يتساءلون عن مصدر هذه العائدات وكيفية توليدها، بل إنهم يحتفلون بشكل أعمى بهذه الديناميكية المتخيلة.
الأسهم الممتازة هي أصول مالية، ولا تخضع لقوانين الفيزياء. ومع ذلك، نظرًا لأن الشركة ليس لديها إيرادات فعلية، ولا توجد أعمال مصرفية حقيقية (الشركة تقترض ولكن لا تقرض)، فإن عائدات البيتكوين تنبع في النهاية فقط من العناصر الهرمية المذكورة سابقًا في نموذج أعمال الشركة: جذب المستثمرين الأفراد من خلال السرد المدروس، مما يدفعهم للمزايدة لرفع أسعار الأسهم العادية، وبالتالي تحقيق فرص لعائدات البيتكوين. أما بالنسبة لتلك العائدات من أدوات الديون المختلفة، فلا يمكن اعتبارها محققة بشكل كامل حتى الآن، لأن الديون تحتاج في النهاية إلى السداد. فقط عائدات البيتكوين الناتجة عن إصدار الأسهم العادية من خلال أجهزة الصراف الآلي هي فورية ونهائية - وهذه هي الأرباح الحقيقية.
فقاعات شركة خزينة البيتكوين
بغض النظر عما إذا كان الناس يدركون أن السرد لا يمكن أن يؤثر على الواقع إلى الأبد، فإن مفهوم عائدات البيتكوين في Strategy قد انتشر بسرعة بين فرق الإدارة في العديد من الشركات الصغيرة حول العالم. شهدت الرؤساء التنفيذيون في الشركات كيف أن المطلعين في Strategy جمعوا ثروات هائلة من خلال الاستمرار في بيع الأسهم إلى مستثمري التجزئة، لذا بدأوا جميعًا في تقليد هذا النموذج.
لقد نجحت العديد من الشركات في تنفيذ هذه الاستراتيجية، مما سمح للإدارة والمساهمين القدامى بالاستفادة من تكلفة المساهمين الجدد. لكن كل هذا سينتهي في النهاية، حيث تواجه العديد من الشركات صعوبات وحتى فشلاً بسبب أعمالها الرئيسية التقليدية، فتتجه نحو اعتماد استراتيجية جريئة في خزائن بيتكوين، وستكون هذه الشركات من بين الأولى التي ستضطر إلى بيع أصول بيتكوين لتسديد ديونها عندما تتدهور الأوضاع.
مثل هذه الأمثلة يمكن ذكرها كثيرًا، لكنني أعتقد أنها أظهرت المشكلة: ليست مايكروسوفت أو أبل أو إنفيديا هي من أصبحت شركة خزينة البيتكوين، بل هي
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 9
أعجبني
9
6
مشاركة
تعليق
0/400
SatoshiHeir
· 07-27 12:01
مرة أخرى، مخطط بونزي على حافة الانهيار، لا شك في ذلك.
شاهد النسخة الأصليةرد0
FancyResearchLab
· 07-27 11:59
جاء مرة أخرى بطل عالم العملات الرقمية، لا يوجد شيء جديد
مخاطر وفقاعة شركات الاحتياطي بيتكوين: من السرد الابتكاري إلى هيكل بونزي
انهيار وازدهار شركات احتياطي البيتكوين
لقد مرت ستة أشهر منذ إصدار التقرير الأول عن الشركة التي كانت تُعرف آنذاك باسم MicroStrategy (التي تم إعادة تسميتها الآن إلى Strategy). خلال هذه الفترة، قامت الشركة بتغيير اسمها، بالإضافة إلى توسيع مجموعة المنتجات المالية، وزادت من احتياطياتها من بيتكوين، وقادت العديد من الشركات لتقليد نموذجها الاستراتيجي. اليوم، يبدو أن شركات احتياطيات بيتكوين أصبحت ظاهرة شائعة.
الآن حان الوقت للتحديث، وسنستعرض ما إذا كانت عمليات هذه الشركات المحتفظة ببيتكوين تتماشى مع التوقعات الواردة في التقرير الأولي، وسنحاول مرة أخرى تلخيص الاتجاه المستقبلي لهذه الظاهرة.
جرس الإنذار
في ديسمبر من العام الماضي، كانت هذه الشركة تبدو وكأنها لا تقهر تقريبًا: حيث تراكمت مؤشرات الأداء الرئيسية (KPI) لعائدات بيتكوين بمعدل نمو سنوي مذهل تجاوز 60%، وكانت الأجواء متفائلة. ليس من المستغرب أن معظم الحجج التي تم تناولها بالتفصيل في التقرير الذي صدر في ذلك الوقت قد تم السخرية منها أو تجاهلها، أو تم تحديها بشكل خبيث. كانت أسعار الأسهم مقومة بالدولار أو بيتكوين عند كتابة هذه المقالة تقريبًا عند نفس المستوى مقارنةً بما كانت عليه آنذاك، ولا يوجد حاليًا أي دليل يدعم التوقعات السابقة.
للأسف، قلة من الناس يفهمون أو يدركون حتى الاستنتاجات الأكثر أهمية في التقرير الذي صدر في ديسمبر الماضي - والذي يتعلق بمصدر عائدات البيتكوين. لذلك، سنعيد التأكيد على المشكلات الموجودة في هذا المؤشر للشركة، ولماذا يجب أن يثير هذا قلق أي مستثمر جاد.
عائدات بيتكوين - أي زيادة في كل سهم من بيتكوين - تتدفق في الواقع من جيوب المساهمين الجدد إلى المساهمين القدامى.
يشتري العديد من المساهمين الجدد الأسهم على أمل أن يحصلوا أيضًا على عوائد مرتفعة من بِتكوين، لكن هذه العوائد تأتي إما مباشرة من إصدار الأسهم العادية من خلال أجهزة الصراف الآلي التي تحقق أرقامًا قياسية في حجم الشركة ("بسعر السوق")، أو تأتي بشكل غير مباشر من شراء الأسهم المشتقة من صناديق التحوط المحايدة التي تقترض الأسهم من حملة سندات الشركة القابلة للتحويل (والتي تُباع لاحقًا). هذه هي بالضبط الجزء بونزي في تشغيل الشركة - التفاخر علنًا بعوائد بِتكوين التي تفوق بكثير أي عوائد تقليدية، بينما يتم إخفاء حقيقة أن هذه العوائد ليست ناتجة عن مبيعات منتجات أو خدمات الشركة، بل تأتي من المستثمرين الجدد أنفسهم.
نظرًا لأن مصطلح "احتيال بونزي" قد تم استخدامه بشكل متكرر على مدى أكثر من عشر سنوات للهجوم على مجال بيتكوين، فقد اعتاد العديد من عشاق بيتكوين - ولديهم سبب - على تجاهل مثل هذه الانتقادات تمامًا.
لكن من المهم أن نوضح أنه حتى لو كانت هناك شركة في مجال بيتكوين قد قامت عن قصد أو عن غير قصد ببناء مخطط بونزي، فهذا لا يعني أن بيتكوين نفسها هي مخطط بونزي. كلاهما أصول مستقلة. في الماضي، في العصور التي كانت فيها المعادن معيار العملة، كان هناك أيضًا مخططات بونزي، لكن هذا لا يعني أن المعادن الثمينة نفسها كانت أو لا تزال مخطط بونزي.
الاستمرار في التراكم
أعلنت شركة Strategy في 9 ديسمبر من العام الماضي أنها اشترت حوالي 21,550 عملة بيتكوين بسعر يقارب 21.55 مليار دولار (بسعر متوسط حوالي 98,783 دولار لكل عملة بيتكوين). تم إجراء هذه الصفقة باستخدام الأموال الناتجة عن إصدار أجهزة الصراف الآلي ("بسعر السوق") من برنامج "21/21" الشهير الذي تم إطلاقه في وقت سابق من نفس العام. بعد بضعة أيام، اشترت الشركة أكثر من 15,000 عملة بيتكوين من خلال إصدار أجهزة الصراف الآلي، ثم أعلنت عن شراء حوالي 5,000 عملة بيتكوين أخرى.
بنهاية عام 2024، قدمت الشركة اقتراحات تعديل للمساهمين، تطلب زيادة عدد الأسهم المصرح بها من الفئة A العادية من 330 مليون سهم إلى 10.33 مليار سهم - أي بزيادة تصل إلى 30 ضعفًا. في الوقت نفسه، زاد عدد الأسهم المصرح بها من الأسهم الممتازة من 5 ملايين سهم إلى 1.005 مليار سهم - بزيادة تصل إلى 200 ضعف. على الرغم من أن هذا لا يعادل العدد الإجمالي المصدّر، إلا أن هذه الخطوة تمنح الشركة مزيدًا من المرونة في عملياتها المالية المستقبلية، حيث أن "خطة 21/21" تقترب بسرعة من نهايتها. من خلال التركيز على الأسهم الممتازة، يمكن للشركة أيضًا استكشاف وسيلة تمويل أخرى. بحلول نهاية عام 2024، تمتلك شركة Strategy حوالي 446,000 من عملة البيتكوين، مع تحقيق عائدات البيتكوين بنسبة 74.3%.
الأسهم الممتازة ذات الحق الدائم
مع بداية السنة الجديدة، قدمت شركة Strategy ملف 8-K، مشيرة إلى أنها مستعدة للبحث عن جولة جديدة من التمويل من خلال الأسهم المفضلة. هذه الأداة المالية الجديدة، كما يشير اسمها، ستتقدم على الأسهم العادية للشركة، مما يعني أن لحاملي الأسهم المفضلة حقوق أقوى في المطالبة بالتدفقات النقدية المستقبلية.
كان الهدف التمويل الأولي محددًا بمبلغ 2 مليار دولار. خلال فترة إعداد الأداة الجديدة، وحتى 12 يناير، كانت الشركة قد احتفظت بإجمالي 450,000 عملة بيتكوين. في نهاية الشهر، طلبت الشركة استرداد جميع سندات الدين القابلة للتحويل المستحقة في عام 2027، واستبدالها بأسهم جديدة، لأن سعر التحويل في ذلك الوقت كان أقل من سعر السوق للأسهم.
في 25 يناير 2025، قدمت الشركة أخيرًا نشرة الاكتتاب للأسهم الممتازة الدائمة Strike ($STRK). بعد أسبوع، تم إصدار حوالي 7.3 مليون سهم من أسهم Strike، وتم تحديد أن كل سهم يملك أولوية تصفية بقيمة 100 دولار مع توزيعات أرباح متراكمة بنسبة 8%. في الواقع، يعني هذا أنه سيتم دفع توزيعات أرباح بقيمة 2 دولار لكل سهم كل ربع سنة بشكل دائم، أو سيتم إيقاف الدفع عند تحويل أسهم Strike إلى أسهم Strategy (عندما يصل سعر الأخير إلى 1,000 دولار). تم تعريف نسبة التحويل بأنها 10:1، أي أنه يمكن تحويل كل 10 أسهم من Strike إلى سهم واحد من Strategy. بعبارة أخرى، هذه الأداة تشبه خيار شراء دائم يدفع توزيعات الأرباح، مرتبط بأسهم Strategy العادية. إذا لزم الأمر، يمكن لشركة Strategy اختيار دفع التوزيعات بأشكال أسهمها العادية. بحلول 10 فبراير، استخدمت الشركة عائدات إصدار Strike وعائدات إصدار الأسهم العادية ATM لشراء حوالي 7,600 عملة بيتكوين.
في 21 فبراير، أصدرت شركة استراتيجية سندات قابلة للتحويل بقيمة 2 مليار دولار، على أن تكون تاريخ استحقاق السندات في 1 مارس 2030، وسعر التحويل حوالي 433 دولارًا للسهم، مع علاوة تحويل تبلغ حوالي 35%. من خلال هذه التمويل، يمكن للشركة بسرعة شراء حوالي 20,000 بيتكوين. بعد فترة وجيزة، أصدرت الشركة نشرة اكتتاب جديدة تسمح بإصدار ما يصل إلى 21 مليار دولار من الأسهم الممتازة الدائمة Strike، مما يعني أن "خطة 21/21" الطموحة من العام الماضي يبدو أنها تتطور إلى خطة جديدة أكبر حجمًا.
نزاع وأبعاد الأسهم الممتازة الدائمة: ظهور Strife و Stride
بعد أن أعلنت الشركة علنًا عن خططها الطموحة لتوسيع التمويل، تم إطلاق أداة جديدة - تُعرف باسم Strife ( $STRF ) - وهي أسهم مفضلة دائمة. مثل Strike، تخطط Strife لطرح 5 ملايين سهم، وتقدم عائد نقدي بنسبة 10% سنويًا - يتم دفعه ربع سنويًا - بدلاً من 8% نقديًا أو عائد أسهم عادية كما هو الحال مع Strike. على عكس Strike، لا تمتلك Strife خاصية تحويل الأسهم، ولكن لها أولوية أعلى من الأسهم العادية و Strike. أي تأخير في العائد سيتم تعويضه من خلال عوائد أعلى في المستقبل، تصل إلى 18% كإجمالي معدل عائد سنوي. عند الإطلاق، بدا أن العدد المبدئي المخطط له وهو 5 ملايين سهم قد زاد إلى 8.5 مليون سهم، حيث تم جمع أكثر من 700 مليون دولار. من خلال الأسهم العادية بالإضافة إلى الأنشطة الصادرة من Strike ATM، أعلنت شركة Strategy أخيرًا في مارس أن حيازتها من بيتكوين قد تجاوزت 500,000 عملة. في أبريل، تم إجراء الأنشطة العادية لجهاز ATM للأسهم العادية، حتى نفدت هذه الطريقة التمويلية تقريبًا. كما استمرت أنشطة Strike ATM، ولكن نظرًا لانخفاض السيولة، كانت المبالغ المجمعة ضئيلة. من خلال هذه الأموال، تجاوزت إجمالي حيازة Strategy من بيتكوين 550,000 عملة.
في 1 مايو، أعلنت Strategy عن خطط لإطلاق إصدار جديد من الأسهم العادية بقيمة 21 مليار دولار من خلال أجهزة الصراف الآلي. جاءت هذه التصريحات بعد استنفاد جزء أجهزة الصراف الآلي من "خطة 21/21" الأولية. بدأ الإصدار تقريباً على الفور، مما أتاح المزيد من الحصول على بيتكوين. مع تمديد الجزء الثابت من "خطة 21/21" الأولية بسبب الأسهم الممتازة الجديدة، يواجه المستثمرون الآن خطة ضخمة "42/42"، والتي تتضمن إصداراً يصل إلى 42 مليار دولار من الأسهم العادية وإصداراً بقيمة 42 مليار دولار من الأوراق المالية ذات العائد الثابت. شهد مايو أيضاً تقديم الشركة لطلب جديد بقيمة 2.1 مليار دولار لإصدار أسهم ممتازة دائمة من Strife من خلال أجهزة الصراف الآلي إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC). بحلول نهاية الشهر، كانت جميع إصدارات أجهزة الصراف الآلي الثلاثة تطبع الأسهم لشراء بيتكوين جديدة.
في بداية يونيو، أعلنت الشركة عن أداة جديدة أخرى: Stride ($STRD)، وهي أداة أسهم ممتازة مشابهة لـ Strike و Strife، ستطلق قريبًا. توفر Stride عائد نقدي اختياري غير تراكمي بنسبة 10%، ولا تتمتع بميزة تحويل الأسهم، وتكون أولويتها أقل من جميع الأدوات الأخرى، وتكون أعلى فقط من الأسهم العادية. تم إصدار ما يقرب من 12 مليون سهم في البداية، بقيمة حوالي 1 مليار دولار، مما مهد الطريق لزيادة حوالي 10,000 عملة بيتكوين للشركة.
بيتكوين 金库公司的耀眼拼图
مع إطلاق منتجات STRK و STRD و STRF، فضلاً عن بدء خطة "21/21" لاستراتيجية، يجب أن تكون الصورة الكاملة لما حدث في الأشهر الستة الماضية أكثر وضوحًا.
في التقرير الأولي، أشرت إلى أن المنطق الرئيسي للسندات القابلة للتحويل ليس كما تدعي الشركة، وهو توفير فرصة للجزء من السوق الذي يحتاج ويتوق إلى التعرض لبيتكوين. في الواقع، فإن معظم المشترين للسندات هم من صناديق التحوط التي تتبنى استراتيجيات محايدة، حيث يقومون ببيع أسهم استراتيجية في الوقت نفسه، وبالتالي لم يحصلوا أبداً على تعرض حقيقي لبيتكوين. السبب الحقيقي الذي يجعل الاستراتيجية تقدم هذه الأوراق المالية للجهات المقرضة هو خلق انطباع لدى المستثمرين الأفراد حول الابتكار المالي في صناعة تتجاوز تريليونات الدولارات، بينما يتم تحقيق مزيد من تراكم بيتكوين دون تخفيف حقوق الملكية. ومع زيادة مزايدة المستثمرين على الأسهم العادية، تزداد بشكل متناسب الفروق في أسعار الأصول الصافية وفرص العائدات بدون مخاطر من بيتكوين. كلما زادت الحيرة الاقتصادية، إلى جانب براعة الإدارة في الكلام والاستعارات الحية، كلما حصلت الشركة على فرص أكبر للتحكيم.
على مدى الأشهر الستة الماضية، من خلال إصدار ثلاثة أنواع مختلفة من الأسهم الممتازة الدائمة، بالإضافة إلى مجموعة من السندات القابلة للتحويل الموجودة سابقًا، أصبحت هذه المنتجات المالية المعقدة قادرة الآن على خلق مظهر من مظاهر الابتكار المالي، مما يعزز بدوره من مزاد الأسهم العادية.
عند كتابة هذه المقالة، كانت أسعار تداول الأسهم العادية قريبة من ضعف صافي الأصول. نظرًا لحجم وأنشطة إصدار الأسهم العادية ATM، فإن هذا إنجاز رائع لإدارة الشركة. هذا يعني أن Strategy يمكن أن تشتري حوالي بيتكوينين بسعر بيتكوين واحد بطريقة خالية من المخاطر.
في عام 2024، ستستفيد الشركة من نظرية "العجلة الدورانية العكسية" الشائعة، التي تفيد بأن شراء الشركة لعملة البيتكوين كلما ازداد، كلما ارتفع سعر سهمها، مما يخلق المزيد من الفرص لشراء البيتكوين.
بحلول عام 2025، شهدت هذه المنطق الذاتي تحولاً طفيفاً، حيث تطورت إلى سرد "عزم الدوران"، والذي تجلى من خلال الوصف الرسمي للشركة: تدفع تروس العائد الثابت الجزء الأساسي من الأسهم العادية، في حين أن عائدات البيتكوين هي نتاج هذه "الآلة". ومع ذلك، يبدو أن القليل من المستثمرين يتساءلون عن مصدر هذه العائدات وكيفية توليدها، بل إنهم يحتفلون بشكل أعمى بهذه الديناميكية المتخيلة.
الأسهم الممتازة هي أصول مالية، ولا تخضع لقوانين الفيزياء. ومع ذلك، نظرًا لأن الشركة ليس لديها إيرادات فعلية، ولا توجد أعمال مصرفية حقيقية (الشركة تقترض ولكن لا تقرض)، فإن عائدات البيتكوين تنبع في النهاية فقط من العناصر الهرمية المذكورة سابقًا في نموذج أعمال الشركة: جذب المستثمرين الأفراد من خلال السرد المدروس، مما يدفعهم للمزايدة لرفع أسعار الأسهم العادية، وبالتالي تحقيق فرص لعائدات البيتكوين. أما بالنسبة لتلك العائدات من أدوات الديون المختلفة، فلا يمكن اعتبارها محققة بشكل كامل حتى الآن، لأن الديون تحتاج في النهاية إلى السداد. فقط عائدات البيتكوين الناتجة عن إصدار الأسهم العادية من خلال أجهزة الصراف الآلي هي فورية ونهائية - وهذه هي الأرباح الحقيقية.
فقاعات شركة خزينة البيتكوين
بغض النظر عما إذا كان الناس يدركون أن السرد لا يمكن أن يؤثر على الواقع إلى الأبد، فإن مفهوم عائدات البيتكوين في Strategy قد انتشر بسرعة بين فرق الإدارة في العديد من الشركات الصغيرة حول العالم. شهدت الرؤساء التنفيذيون في الشركات كيف أن المطلعين في Strategy جمعوا ثروات هائلة من خلال الاستمرار في بيع الأسهم إلى مستثمري التجزئة، لذا بدأوا جميعًا في تقليد هذا النموذج.
لقد نجحت العديد من الشركات في تنفيذ هذه الاستراتيجية، مما سمح للإدارة والمساهمين القدامى بالاستفادة من تكلفة المساهمين الجدد. لكن كل هذا سينتهي في النهاية، حيث تواجه العديد من الشركات صعوبات وحتى فشلاً بسبب أعمالها الرئيسية التقليدية، فتتجه نحو اعتماد استراتيجية جريئة في خزائن بيتكوين، وستكون هذه الشركات من بين الأولى التي ستضطر إلى بيع أصول بيتكوين لتسديد ديونها عندما تتدهور الأوضاع.
مثل هذه الأمثلة يمكن ذكرها كثيرًا، لكنني أعتقد أنها أظهرت المشكلة: ليست مايكروسوفت أو أبل أو إنفيديا هي من أصبحت شركة خزينة البيتكوين، بل هي